结论与建议：

    　　业绩概要：

    　　公司发布2024Q1 业绩预告，预计Q1 实现营收188 亿，同比下降9.5%，录得净利润23 亿，同比增0.3%，低于我们预期。

    　　点评：

    　　收入结构调整导致Q1 收入同比衰退。一方面，出境分流和经济景气低迷对海南离岛免税形成冲击，据海口海关，1-2 月离岛免税累计购物金额为97 亿，同比下降21.5%，购物人次为153.5 万人次，同比下降3%（2 月在春节因素作用下，销售额及购物人次分别同比增3%、15%，实现正增长），另一方面出入境客流逐步复苏，机场免税店业绩爬坡，尽管冲抵部分海南衰退的影响，但尚未达到疫情前的水准。净利润同比实现正增长主要受益主营业务毛利率同比提升3.95pcts 至32.7%，此外，预计Q1 实际所得税税率低于去年同期。

    　　全年来看：1）收入方面，机场看，截至4 月9 日跨境航班班次已恢复至2019 年68%-70%左右，目前部分机场免税店客单价已接近2019 年水平，随着出入境游不断复苏，通过旧店改造/新店开业，机场免税店业绩有望持续恢复；海南看，三亚免税城建筑改造和产品结构改善将在一两年内完成，购物体验将进一步升级；2）目前日上和中免会员平台已经全部打通，运营效率稳步提升，有望改善毛利率水平。

    　　下调盈利预测，预计2024-2026 年将分别实现净利润80.2 亿（原预测为86.6 亿，下调7.4%）、96.1 亿（原预测为108.3 亿，下调11.3%）和108.7亿，分别同比增19.4%、19.8%和13.2%，EPS 分别为3.88 元、4.64 元和5.25 元，当前股价对应PE 分别为21 倍、18 倍和16 倍，维持“买进”。

    　　风险提示：国际客流恢复不及预期，采购成本超预期，离岛免税竞争超预期