事件描述

    2023 全年：实现营收675.4 亿元，同比增长24.08％；归母净利润67.14 亿元，同比增长33.46％；基本每股收益3.25 元，同比增长28.38%。拟每10 股派发现金红利16.5 元（含税），合计派发现金分红34.14 亿元，分红比例51%。

    单四季度：实现营收167.03 亿元，同比增长11%；归母净利润15.07 亿元，同比增长275%。

    事件评论

    收入端，得益于消费场景修复，海南及上海等出入境口岸客流改善，公司收入实现较快增长。其中，公司海南地区收入396.50 亿元，同比增长14.25%，上海地区收入178.21 亿元，同比增长25.99%。公司海南地区收入增速低于海南接待客流增速（49.9%），或与离岛免税消费客单价回落有关。上海地区收入增速较快，主因线下门店正常营业，客流修复。

    盈利能力方面，综合毛利率有所改善，租金带动销售费用率上行。2023 年，得益于公司注重平衡收入和利润的经营战略的执行，产品结构优化，采购溢价能力提升，公司综合毛利率同比提升3.4 个pct；费用端，销售费用率抬升明显，同比+6.5 个pct，主要因机场口岸线下门店重新开业，客流爬坡速度受航班、签证等多个外部因素限制，租金等费用先行，叠加2022 年同期租金减免的低基数影响；管理费用率略降，同比-0.8 个pct；此外，公司汇兑收益和利息收入增加，带动财务费用率同比-1.7 个pct。最终，归母净利率10%，同比+0.7 个pct。其中，单四季度，公司综合毛利率32%，同比+11 个pct，销售费用率15%，同比+6 个pct，管理费用率4%，同比-2 个pct，得益于毛利率同比大幅提振，单四季度归母净利率达9%，同比+6 个pct。

    分门店来看，2023 年，三亚店，收入283.64 亿，同比略下滑6.22%，或主要因消费者客单价回落，归母净利润26.47 亿，同比+3.59%，归母净利率9.33%，同比略提升0.88 个pct，或与产品结构优化，营销策略调整有关；日上上海（线上+线下）收入178.21 亿，同比+25.99%，或与线下门店重启有关，归母净利润2.57 亿元，同比-59.11%，归母净利率仅1.44%，或因2022 年租金减免导致基数较高，以及2023 年以来租金增速高于线下门店收入增速，对业绩造成拖累；海免公司，主要经营海口日月广场门店，收入49.18 亿元，同比-12.77%，归母净利润1.98 亿元，同比-42.78%，或因海口国际免税城开业分流影响；海口国际免税城，收入68.38 亿元，归母净利润3299 万元，成功实现盈利。

    2023 年是公司各业态逐步走向常态化的一年，展望后市，海南免税业务，随着公司新店逐步走向成熟、产品升级、结构多元化的优势持续放大，客流纷至，或将带动海南区域收入实现稳健增长；机场口岸业务，随着出入境客流高水平修复，新租金合约生效，收入端和业绩端都将有可期增量。预计2024-2026 年公司归母净利润分别为75、91、100 亿元，对应当前股价的PE 分别为23、19、17X，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、机场口岸店客流和销售额恢复不及预期；2、海南旅游客流及消费意愿恢复不及预期；3、与上游品牌商采购议价能力提升不及预期；4、机场口岸租金协议重新调整导致租金上浮。