事件：公司发布3Q23 业绩。公司23Q1-3 实现营业收入508.37 亿元/yoy+29.14%，归母净利润52.06 亿元/yoy+12.49%，扣非归母净利润51.91亿元/yoy+13.26%，3Q23 实现营收149.79 亿元/yoy+27.87%，归母净利润13.41 亿元/yoy+94.22%，同比2021 年下降57.2%，扣非归母净利润13.37亿元/yoy+103.90%，同比2021 年下滑57.21%，主要因为疫情期间机场租金减免增厚利润导致2021 年同期业绩基数较高。

    　　公司不断优化产品结构和业务布局，实现毛利率持续修复，存货逐步回归合理水平。23Q1-3 毛利率31.75%/+0.53pcts ， 3Q23 实现毛利率34.46%/+9.77pcts，环比提升1.63pcts。从主营业务毛利率来看，2023 年前三季度，公司主营业务毛利率持续修复，分别为28.75%、32.47%、34.27%，主要系公司加强收益管理，创新成本管控，制定价格弹性应用方案，积极调整营销策略，改善品类销售结构，从而提升毛利率。从存货来看，3Q23 公司存货为228.6 亿元，同比去化16.86%，环比去化6.52%。

    　　销售费用率受机场租金影响上涨，利息收入叠加汇率风险管控良好公司财务费用显著改善，综合影响下Q3 净利率同比小幅提升。23Q1-3 销售/管理/研发/财务费用率分别为13.65%/3.03%/0.02%/-1.14% ， 同比变化6.93/-0.35/+0.02/-2.73pcts；3Q23 实现销售/管理/研发/财务费用率17.80%/3.56%/0.06%/-1.50%，分别同比变化+11.35/-0.42/+0.06/-2.23pcts，其中销售费用率提升主要为机场租金提升所致，财务费用率下降主要为利息收入及汇率风险管控良好带动。综合影响下，3Q23 净利率较去年同期提升0.27pcts 至8.87%，环比下降1.92pcts。

    　　公司加强收益管理，创新成本管控，制定价格弹性应用方案，积极调整营销策略，改善品类销售结构，强化核心能力建设。①持续深耕离岛免税市场：三亚凤凰机场免税店二期开业运营，公司离岛免税业务布局进一步完善；②调整优化品类结构：持续推动在线业务整合，引入更多高毛利产品到在线渠道，满足消费者品类需求；③强化采购和库存管理：定期对重点品类品牌全流程标准化作业情况进行梳理，全链路跟踪内外部库存流转情况，持续优化库存管理。④精细化会员运营：通过直播、微信小程序、支付宝小程序等多元化营销渠道，提高会员购买力及传播力。截至目前，中免会员总数已超过3000 万。

    　　投资建议：公司作为免税行业龙头,其新海港项目于2022 年10 月正式开业，爬坡过程中有望逐步释放业绩，我们预计海棠湾一期二号地于2023 年9 月30日落地有望贡献增量。伴随出境游逐步放开，我们认为公司口岸免税业务后续将迎来一定修复，此外市内免税政策有望加速推出，贡献潜在增量。我们预计公司23-25 年归母净利润分别为66.46、83.00、100.35 亿元,对应10 月26 日收盘价PE 分别为28x/22x/18x，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：客流恢复不及预期、消费信心不足等