事件：

    　　中国中免发布三季度报告，2023年前三季度公司营收508.4亿/+29.1%，归母净利润52.1 亿/+12.5%，扣非归母净利润为51.9 亿/+13.3%。公司2023Q3 单季实现营收149.8 亿元/+27.9%，营业利润16.1 亿元/+17.1%，归母净利润13.4 亿元/+94.2%，扣非归母净利润13.4 亿/+103.9%。

    　　点评：

    　　管理服务持续优化，毛利率逐季改善。2023Q3 公司综合毛利率为34.5%/同比+9.8 pct/环比+1.6 pct。公司报告期内通过推动全岛统一定价、优化促销折扣力度、改善品类销售结构等措施提升整体毛利水平成效显著，2023 年前三季度主营业务毛利率分别为28.75%/32.47%/34.27%，存在持续修复趋势。

    　　机场租金拉高销售费用，净利率环比略有下滑。2023Q3 单季归母净利率为9.0%/同比+3.1 pct/环比-1.4 pct。国际客流持续攀升，浦东机场9 月国际客流恢复率达到57%，机场租金计提预计给机场免税经营带来拖累，2023Q3 销售费用26.7 亿元/+253%，销售费用率17.8%/+11.4pct。

    　　离岛免税客单价仍存在改善空间，期待海南旺季带来催化。海口海关10月17 日发布统计数据，自2011 年4 月20 日离岛免税政策落地实施至2023 年10 月16 日，海口海关共监管离岛免税购物金额2024 亿元人民币，购物人次3722 万人次，购物件数2.68 亿件，客单价5438 元；推算得2023 年7 月1 日至10 月16 日平均客单价约为5954 元，较2021 年和2022 年仍存在一定差距。

    　　投资建议：离岛免税方面，伴随三亚凤凰机场免税店二期开业运营，未来公司海南地区增量项目将有序推进落地，岛内供给不断丰富。出入境免税方面，在机场客流及免税销售回暖、市内免税店政策预期之下，公司积极推动门店规划布局工作，有望打开业绩天花板。预计2023-2025 年归母净利润分别为65 亿/100 亿/122 亿，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动，市场竞争加剧，政策风险等。