投资要点

    中国中免2023 年三季度业绩符合预期

    根据中国中免2023 三季报，前三季度公司实现营业收入约508 亿元，同比+29%，实现归母净利润52.06 亿元，同比约+12.5%。其中23Q3，营业收入149.8 亿元，同比+27.9%，归母净利润13.4 亿元，同比+94.2%，毛利率约34.5%，同比22Q3 增加约9.8pct，环比23Q2 增加约1.6pct。归母净利率9.0%，同比22Q3 增加3.1pct，环比23Q2 下降1.4pct。

    收益分析：公司注重利润与规模的均衡增长，Q3 毛利率环比继续修复收入端， 23Q3 营业收入环比基本持平，海南旅游淡季表现相对稳健，出入境免税恢复待改善。

    成本端，公司注重可持续性，追求规模和利润的均衡增长， 23Q1-3 公司主营业务毛利率持续修复，分别为28.75%、32.47%、34.27%。

    费用端， Q3 销售费用26.7 亿元，对应费率17.8%，环比+3pct，主要因为三季度上海/北京/广州机场出入境旅客量环比进一步恢复带动线下免税店租金上涨。财务费用-2.2 亿元，其中利息收入环比增加至2.8 亿元。

    利润端，公司Q3 归母净利率约9.0%，同比22Q3 增加3.1pct，环比23Q2 下降1.4pct，我们认为主要是机场免税店租金环比增加产生一定程度的影响。

    海南旅游旺季来临，期待销售进一步回暖

    国庆假期收官，海南旅游旺季来临，海南离岛免税市场有望进一步回暖。根据海南省商务厅数据，国庆假期海南离岛免税店总销售金额16.3 亿元，日均销售额比22 年国庆假期日均销售额+34%。

    三亚凤凰机场免税店二期于9 月开业，中免海南免税面积扩容5000 平；三亚国际免税城二期（重点推进重奢品牌引进）静待开业，将完善重奢布局，进一步实现免税扩容。市内店渠道方面，政策有望落地，公司积极推进市内店选址、定位、规划等工作，增量贡献可期。

    盈利预测

    我们预计中国中免23-25 年归母净利润分别为65.4、91.2、111.1 亿元，维持“增持”评级。

    风险提示

    销售不及预期，政策不及预期等。