事件：公司发布2023 年半年度财务报告，2023H1 公司实现营收358.58 亿元，同比+29.68%；实现归母净利润38.66 亿元，同比-1.83%。单Q2，公司实现营收150.89 亿元，同比+38.8%；毛利率32.8%，环比+3.8pct，同比-1.1pct；实现归母净利润15.65 亿元，同比+13.9%；对应归母净利率10.37%。23Q1、Q2 销售费用率分别为9.9%、14.8%，其中Q2 同比增长10.8pct，环比增长4.9pct。

    主要是报告期内重点机场客流恢复导致租赁费用增加，同时受去年同期租金减免影响基数较低所致。

    物业扩张稳步推进，离岛销售额有望回暖：23H1，中免国际实现营收253.30亿元，归母净利润17.65 亿元；三亚市内免税店实现营收168.76 亿元，归母净利润16.88 亿元；海免实现营收28.09 亿元，归母净利润1.48 亿元。物业扩张项目顺利推进，一期二号地实封顶及装饰幕墙及精装修样板段完工，酒店部分启动地下结构施工；三亚国际免税城二期、三亚国际免税城三期及海口国际免税城二期积极推进，三亚凤凰机法式花园项目已做好开业准备。随后续海南旅行旺季来临及物业承载能力提升，离岛免税销售额回暖有望带动公司利润释放。

    中标多机场标段，市内店工作积极推进。机场方面，公司中标天津滨海机场、大连周水子机场及成都双流国际机场T2 航站楼国际精品区有税集成项目经营权，且成都天府国际机场出境店和杭州萧山国际机场进境店开业运营。市内店方面，公司积极推进市内店调研、选址、定位、规划等工作，继续做好新型市内店的开店准备工作，有望形成业绩增量。

    投资建议：公司海南物业持续扩容，承载能力提升有望带动离岛免税销售额释放。国际客流修复背景下，机场业务修复及市内免税均有望形成业绩增量，我们预计2023-2025 年公司分别实现归母净利润70.86/98.09/125.01 亿元，分别对应PE 31.39/22.67/17.79 X，维持“买入”评级。

    风险提示：离岛免税销售不及预期、国际客流修复不及预期、岛内竞争加剧