事件：公司发布2022 业绩快报。1）2022 年，公司实现营业总收入544.63亿元，同比-19.52%；归母净利润50.25 亿元，同比-47.95%，扣非归母48.97 亿元，同比-48.64%；归母净利率9.23%，同比-5.04pct，扣非归母净利率8.99%，同比-5.10pct。2）22Q4，公司实现营业收入150.99 亿元，同比-16.93%/环比28.90%；归母净利润3.97 亿元，同比-65.87%/环比-42.50%，扣非归母3.13 亿元，同比-72.63%/环比-52.19%；归母净利率2.63%，同比-3.77pct/环比-3.26pct，扣非归母净利率4.22%，同比-4.22pct/环比-3.52pct。

    22Q4 收入环比改善，盈利能力承压。22 年疫情持续反复、多点散发，对于离岛免税业务影响较大，重点渠道客源锐减，主力门店几度闭店，物流运营出现中断，线下业务遭受冲击。据海南省商务厅，22 年海南离岛免税销售额348.1 亿元，同比下滑约30%。公司通过优化商品供给、提升供应链效率、强化营销推广、改善客户服务等系列举措，持续助推经营提质增效，22Q4 收入端同比下滑、环比实现大幅增长。海口国际免税城于22 年10 月28 日开业，叠加防疫政策优化、线下免税门店陆续复工复产，Q4 收入端环比改善；利润端承压，主要为新项目开业的开办费用投入影响利润，以及存货减值、管理费用增加等因素影响。

    23 年免税消费显著回暖，业绩修复可期。截至目前，公司口岸免税店已有70 余家恢复经营，23 年春节，线下门店销售显著回暖，截至目前收入同比、环比均实现大幅增长。据海口海关，23 年春节共监管离岛免税购物金额15.6 亿元，同比增长5.88%，购物人数15.7 万人次，增长9.51%，人均消费9959 元。据海南省商务厅，23 年春节全省12 家离岛免税店销售额25.72 亿元，同比增长20.69%，日均销售额突破3.5 亿元，较2019 年增长329%。从节后客流来看，1 月28 日-2 月4 日，海口美兰/三亚凤凰机场航班累计同比+ 16.06%/ 2.35%，美兰机场客流同比+50.47%，节后客流持续高位，海南旅游热度不减、免税消费有望延续高增。

    盈利预测与投资建议：海南省2023 年目标达800 亿元免税销售额，免税消费政策支持力度不减，出入境放开利好公司口岸免税业务修复，看好公司2023 年疫后业绩修复以及长中期的业绩成长。2022 年业绩受疫情影响较大，我们下调公司2022 年盈利预测，我们预计公司22-24 年归母净利润50.3/133.8/178.5 亿元，对应EPS 为2.43/6.47/8.63 元，对应PE 为87/33/24 倍，维持公司“买入”评级。

    风险提示：疫情反复、免税消费恢复不及预期、行业竞争加剧、新项目经营不及预期。