1H21 归母净利润高增长，符合预期

    　　公司1H21 实现营业收入355.3 亿元/yoy+84.0%，归母净利润53.6 亿元/yoy+475.9%，与业绩快报基本一致（1H21 营业收入355.01 亿元，归母净利润54.35 亿元）。2Q 单季度实现营业收入173.9 亿元/yoy+53.4%，归母净利润25.1 亿元/yoy+163.6%，业绩高增长主要由海南离岛免税业务驱动。

    　　免税长期受益于海外消费回流，中免龙头地位突出。维持目标价358.35 元（41.4x22PE，可比公司Wind 一致预期22PE 均值25.8X，海南旺季催化，给予溢价），维持买入。

    　　海南为收入和业绩增长主要驱动

    　　三亚市内免税店1H21 营收185.3 亿元/yoy+210.0%，归母净利润 25.6 亿元/yoy+330.2%，净利率为15.08%，较去年同期提升10.27pct，主要因去年疫情低基数。海免公司1H21营收77.0 亿元/yoy+154.2%，归母净利润 5.1亿元/yoy+253.4%。日上上海1H21 营收57.6 亿元，归母净利润5.37 亿元，较去年同期+856.0%。1H21 上市公司综合毛利率37.8%，较去年同期降低4.9pct，主要因为产品结构变化以及打折促销活动，我们认为未来毛利率将保持相对稳定。1H21 归母净利率15.1%，较去年同期提升10.3pct，主要由于去年疫情低基数，离岛业务占比提升，机场租金扣点降低。1H21 公司因存货跌价产生资产减值为1.6 亿元（去年同期2.1 亿元）。

    　　提升供应链能力，整合线上，待开业项目具有良好前景公司持续巩固海南业务，优化调整现有品牌品类，加快海口国际免税城品牌招商工作，推进海口物流基地建设。储备项目有望支撑长期业绩增长。海口国际免税城有望于2022 年开业，三亚国际免税城一期2 号地项目将于2023年开业，我们认为对公司的奢侈品品类、品牌丰富度将有较大提升。线上方面，21 年上半年“玩转旅购”小程序正式改名“中免日上”，我们认为线上渠道整合还将加速，实现线上线下渠道协同发展。

    　　强者恒强，旺季催化，维持“买入”评级

    　　受益于消费回流，国内免税市场规模有望持续快速增长。海南离岛免税政策红利促使公司离岛免税业务收入和利润高增长，储备项目有望打开长期成长空间。公司赴港上市，有望借助港股上市平台整合国际免税产业链上下游资源。预计21-23 年EPS 为5.81/8.65/9.78 元。维持目标价358.35 元（41.4x22PE，可比公司Wind 一致预期22PE 均值25.8X，龙头地位突出，海南有望迎来旅游旺季，给予溢价），维持买入。

    　　风险提示：新冠疫情反复风险；免税政策变动风险；市场竞争加剧风险。