Q3幕墙订单同比增长，BIPV项目进一步释放。2022年前三季度公司累计装饰中标订单约196.42亿元，同减3.15%，跌幅有所收窄。其中Q3幕墙订单47.85亿元，同增14.94%；内装订单27.14亿元，同减16.72%。分业务看，前三季度内装订单金额为78.73亿元，同减12.23%，主要受疫情以及地产下行等影响；幕墙业务订单金额为117.69 亿元，同增4.06%；BIPV 业务承接订单约7.83 亿元，占订单总额的3.83%，全年有望超10 亿元，目前渗透率较低，不过在政策支持下，预计BIPV将快速发展，渗透率有较大提升空间。

    　　Q3收入同比下滑，毛利率同比下降。2022年前三季度公司实现营收122.98亿元，同减13.41%。其中Q3 实现营收45.56 亿元，同减17.27%，连续2个季度出现负增长，主要受房地产影响，内装业务减少。前三季度公司毛利率为15.12%，同降1.66 个百分点，或因疫情影响下产能未充分释放。近期玻璃、铝合金等原材料价格持续下行，预计未来装饰业务的毛利率有望稳定，同时随着BIPV渗透率提升，公司整体毛利率有望回升。

    　　期间费用率上升，净利润同比下降。前三季度公司期间费用率为11.21%，同比上升0.95 个百分点，其中销售费用率为1.26%，同升0.20 个百分点；管理费用率为6.04%，同升1.04个百分点，主因职工薪酬上涨；研发费用率为2.82%，同升0.09个百分点；财务费率为1.09%，同降0.37个百分点，主因汇兑收益增加。公司计提各类减值约1.3 亿元，同比减少2.83 亿元，预计全年减值风险较小。投资收益为3.07 亿元，同比大增2.01 亿元，主因报告期内出售江河创科、江河数智股权。综合起来，前三季度公司归母净利为4.48亿元，同减14.23%，其中Q3归母净利2.43亿元，同增67.86%，扣非归母净利0.46亿元，同减59.31%。

    　　现金流恶化，资产负债率有所下降。2022年前三季度公司收现比为1.0133，同升6.32个百分点；付现比为1.1959，同升11.76个百分点，主因向供应商付款有所加快。综合来看，经营净现金流出20.50亿元，同比多流出5.41亿元；投资活动净流出0.33 亿元，同比少流出9.28 亿元，主因投资支付现金减少。公司资产负债率为71.82%，较去年底下降0.95个百分点。

    　　投资建议：受房地产、疫情等影响，公司业绩有所下滑，目前在手订单充裕，BIPV订单进一步释放，原材料价格下行或使公司盈利回升。综上，我们对公司盈利有所下调，预计2022-2024年公司EPS为0.58、0.72、0.88元/股，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：BIPV业务增长不及预期、疫情反复的风险、应收账款回收风险