老牌券商谋求变革

    老牌央企综合排名领先：中国银河实控人为中央汇金，是典型的央企，综合实力排名行业前10。经纪、两融业务收入排名较高，投行、资管业务收入排名及收入占比低于公司综合排名，业务结构均衡性有待优化。

    高管换新助力业务焕新：公司目前的核心高管均具备多年证券行业从业经验，其中董事长王晟在中金公司任职超20 年，在投行业务及管理方面非常资深，有望助力公司补齐投行短板、谋求变革。

    强化优势补足短板

    （1）经纪业务：公司营业部数量居券商之首，截至2023 年末，中国银河有营业部469 家,是财富管理转型的重要基础。在密集铺设营业部的支撑下，公司代理买卖证券业务收入市占率排名靠前，9M23 排名行业第3。

    （2）投行业务：投行业务是公司的薄弱项，收入排名处于上市券商中游水平，投行收入占总收入比重在5%以下。①换领导：王晟先生2002 年加入中金公司，先后参与了电信、金融、能源和医药等多个行业的改革重组，自2010 年起在中金公司投资银行部担任重要管理职务，具有20 余年投行部门的业务及管理经验。②强团队：中国银河逆势吸收人才，2024 年1 月，原中金公司投资银行部董事总经理马青海加入中国银河，截至2024 年4 月22 日，保代数量较2023 年初增长26%。③做规划：2022 年公司及时优化调整投资银行业务组织架构和人员配置，并制订了 2023-2025 战略发展规划，力争在三年后成为一家：各项业务发展相对均衡，没有突出业务短板，没有重要牌照资格短板。在公司新的战略规划下，由投行业务管理经验的领导带领下，公司投行业务有望焕发新活力。

    （3）资管业务：2018 年以来 公司资管业务收入与占比持续下滑，且收入占比在5%以下，低于上市券商的平均占比。结构方面，银河金汇按照资管新规要求努力降杠杆、去通道，不断巩固固收产品优势，积极丰富产品品类。2023 年8月，王青担任银河金汇总经理，王青曾担任天弘基金渠道总监兼机构部副总监、易方达投资有限公司副总经理、工银瑞信基金董事、营销总监，拥有丰富的公募基金管理经验。2020 年王青担任东兴基金总经理，三年左右的时间东兴基金规模实现翻倍，新领导有望助力银河金汇做大规模、补足公募短板。

    （4）投资交易：中国银河的金融资产规模从2015 年的711 亿元增长至2023 年的3,594 亿元，2018-2023 年复合增长率为31%，主要为满足客需型固定收益投资业务及有关做市业务规模增长。从自营结构上来看，中国银河非权益类证券规模占比较高，约90%，因此虽然投资收入有波动性，但在市场环境较弱时降幅会小于行业。衍生品业务方面，根据中证协公布的数据，2021 年中国银河基于柜台与机构客户对手交易业务收入为37,802 万元（2020 年为1,846 亿元），位列行业第9 名，排名较2020 年提高3 位。2022 年公司场外衍生品新增规模1,453 亿元，同比增长 54%，2022 年末存续规模687 亿元，同比增长 45%。公司衍生金融资产 规模从2018 年0.76 亿元提升至2023 末的84.05 亿，复合增速为156%。

    盈利预测与估值

    中国银河作为老牌大型央企券商积极谋求变革，强化经纪业务优势、补足投行资管业务短板，有望焕发新活力。预计 2024-2026 年归母净利润同比增长7%/6%/7%； 2024-2026 年 BPS 为 13.09/13.68/14.31 元，现价对应PB 为0.85/0.82/0.78 倍。给予公司 2024 年 1.15 倍 PB，对应目标价15.05 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示

    宏观经济大幅下行；资本市场改革进度不及预期；权益市场修复不及预期。