投资要点：公司坚持践行“双轮驱动，协同发展”的业务模式，财富管理转型效果开始显现。合理价值区间13.96-15.60 元，维持“优于大市”评级。

    【事件】中国银河2020 年实现营业收入237.49 亿元，同比+39.4%；归母净利润72.44 亿元，同比+38.5%；对应EPS 0.71 元，ROE 9.84%。第四季度实现营业收入56.68 亿元，同比+13.4%；归母净利润15.93 亿元，同比+16.4%。2020年经纪/承销/资管/利息/自营分别占营业收入的29%/4%/3%/18%/20%。业绩增长主要得益于经纪业务增长。

    双轮驱动，协同发展，经纪收入排名居前。2020 年实现经纪收入69.2 亿元，同比+52.1%。其中代销金融产品收入4.2 亿元，同比+132%。公司采取线上线下互补、网络网点并重的策略精准营销，2020 年累计新开客户107 万户，同比+21.8%。同时，公司抓抢资本市场机遇，大力加强机构客户服务力度，截至2020年底，公司代销金融产品保有规模1566 亿元，同比+39.2%。利息净收入41.8亿元，同比+19.7%。公司两融余额815 亿元，同比+54.9%，市占率5.0%，平均维持担保比例270%，整体风险可控。客户股票质押规模233 亿元，同比-16.5%。

    紧抓多层次资本市场改革机遇，大力发展“以企业为中心”的服务型投行业务。

    2020 年实现投行收入9.5 亿元，同比+98.0%。股、债承销规模分别同比+363%、+68%。股权主承销规模418 亿元，排名第8；其中IPO 5 家，募资金额73 亿元；再融资12 家，承销规模346 亿元。债券主承销规模1207 亿元，排名第19；金融债、公司债、中期票据承销规模达555 亿元、240 亿元、145 亿元。IPO 储备项目38 家，排名第22，其中主板2 家，创业板8 家，科创板3 家。

    充分发挥自身优势，回归资管本源转型明显。2020 年实现资管收入5.9 亿元，同比-6.7%。公司受托资产管理规模1526 亿元，同比-28.4%，主要原因是受资管新规及行业政策影响，资产管理存量业务未完成规范改造前不得新增客户和规模。其中集合、定向、专项资管规模分别为507 亿元、988 亿元、32 亿元，占比分别为33%、65%、2%。银河金汇积极适应监管变化趋势，完善差异化竞争产品体系，持续推进大集合公募化改造进程，综合金融服务能力持续增强。

    适时优化资产配置，稳定收益水平。2020 年实现投资净收益（含公允价值）48.3亿元，同比-1.4%；第四季度投资收益9.4 亿元，同比-39.0%。收入下降主要原因为2019 年实现了较多的战略投资收益，基数较高。公司持续推进自营及其他证券交易服务的系统性改革，降低风险敞口，稳定收益水平。公司自主管理的权益类、固定收益类、衍生品、新三板做市等投资业务在2020 年均实现了较高增长，收入同比上升32%。

    【投资建议】我们预计公司2021-2023E 年EPS 分别为0.83、0.88、0.93 元，BVPS 分别为8.21、8.90、9.62 元。我们给予其2021 年1.70-1.90x P/B，对应合理价值区间为13.96-15.60 元。维持“优于大市”评级。