业绩回顾

    　　3Q22 业绩小幅低于我们预期

    　　公司公布3Q22 业绩：收入114.78 亿元，同比-7.5%，环比-11%；归母净利润15.11 亿元，同比+61.6%，扣非归母净利润10.6 亿元，同比-12.94%。1-9月份扣除中控技术公允价值变动及出售损益后的归母净利润32.68 亿元，同比+5.36%。3Q22 综合毛利率25.9%，同比+2.2 个百分点，环比+4.2 个百分点，盈利能力有所修复。考虑剔除部分投资收益后，公司3Q22 盈利低于我们预期，或为低压电器毛利率仍较为承压。

    　　分板块来看，根据业绩会信息：1）低压电器环比需求改善：3Q22 收入65.27 亿元，同比+25.8%，环比+20.4%；1-9 月收入177.18 亿元，同比+9.1%；2）光伏维持高速增长：1-9 月收入180.72 亿元，同比+39.2%，归母净利润18.47 亿元，同比+89.1%；其中正泰安能1-9 月收入70.92 亿元，同比+99%，净利润12.34 亿元，同比+134%。

    　　发展趋势

    　　低压电器需求环比有所改善，直销及海外业务亮眼。3Q22 公司低压电器收入65.27 亿元，同比+25.8%，环比+20.4%，需求环比有所改善，但毛利率仍较为承压。公司直销收入1-9 月同比增长47.3%，主要为电力+37.7%，基建（5G、通讯及数据中心等）+105.9%，部分流程工业及头部OEM+46%，新能源+187.7%四大行业的贡献；国际业务1-9 月收入同比+46.55%，3Q22 同比+63.27%。公司目标2023 年毛利率25-30%区间。

    　　1-9 月户用份额近30%，看好组件降价带来量利双增。根据业绩会，公司1-9 月新增户用光伏并网开发4.86GW，同比+94%；根据国家能源局，我国1-9 月新增户用光伏装机16.6GW，同比+42%，公司1-9 月份额约29.3%（FY21 22%），领先优势扩大；轻资产方面根据业绩会，户用交易确认将主要在4Q22；同时公司开拓经营性租赁模式，提升资产周转率，我们看好公司全年开发量达到8GW，2023 年保持50%以上增长，份额继续提升。从产业链价格来看，我们认为随组件价格在4Q22 及2023 年逐步回落，户用光伏资产收益率提升，下游开发、运营环节以及农户将获得更多收益空间，利好终端需求。户储业务计划2023 年出货欧美。储能方面公司今年出货以国内大储为主，计划2023 年将实现户储对欧洲及北美市场销售。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2022 年和2023 年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023 年12.4倍/9.8 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑低压电器及光伏业务行业估值中枢下行，我们下调目标价11.3%至41.0 元，对应19.8 倍2022 年市盈率和15.6 倍2023 年市盈率，较当前股价有59.3%的上行空间。

    　　风险

    　　宏观经济恢复不及预期，硅料价格回落不及预期。