事件：公司发布2020 年年报，报告期内实现营收332.53 亿元（+10.02%），实现归母净利润64.27 亿元（+70.85%），实现归母扣非净利润39.64 亿元（+7.82%），公司拟每股派发现金红利0.5 元，报告期内公司投资的中控技术（688777）在科创板挂牌上市引起公允价值变动增加公司净利润27.30 亿元；公司发布2021 年一季报，报告期内实现营收68.69 亿元（+20.55%），实现归母净利润1.21 亿元（-64.52%），实现归母扣非净利润6.04 亿元（+89.45%），报告期内中控技术股份公允价值变动对当期净利润影响-5.28 亿元。

    “三化”助力低压业务再上层楼：报告期内公司低压电器分部实现营业收入184.22 亿元，同比增速为3.05%，毛利率为32.14%。国内渠道业务实现营业收入 111.13 亿元（+2.8%）；公司行业直销业务实现营业收入约20 亿元（+11.1%）。公司国际业务在电器行业整体出口大幅下滑的情况下，依旧实现逆势增长，实现营业收入20 亿元（+11.1%）。今年Q1 公司低压电器业务实现营收46.96 亿元（+66.26%），其中行业直销业务实现营收6.2 亿元（+100%）。分销方面，公司继续推进“蓝海行动”，与核心经销商成立销售公司，加强分销渠道绑定；直销方面，成功开拓华为、三一重工、上海绿地等灯塔客户，Q1 共完成9 个大客户立项，我们预计年内有望完成50 个行业客户的立项。诺雅克全年实现营收7.79 亿元（+21.06%），实现归母净利润1.10 亿元（+58.74%）。我们认为，国际化、高端化和直销化将成为低压板块未来的重要增长极。

    户用拉动，光伏业务高增可期：去年全年公司光伏新能源实现收入141.32 亿元（+18.57%），全球组件自产销售超5.2GW，户用光伏市占率蝉联第一，新增户用装机容量超1.8GW（+80%，其中租赁约1.3GW），累计装机约3GW。全年公司户用装机发电量达21.8 亿度（+170%），电站发电量超过31 亿度（+23%）。2021 年3 月国家能源局综合司发布《关于2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知（征求意见稿）》，文件明确要求积极推进分布式光伏发电建设，结合乡村振兴战略启动“千乡万村沐光”行动。此外，“双碳”愿景下BIPV、BAPV 将成为新能源就地消纳的重要手段，我们预计今年公司户用业务将保持高速增长，新增装机有望达到3.5GW。

    投资建议：我们预计公司2021 年、2022 年和2023 年实现营业收入为394.1 亿元、428.7 亿元和495.9 亿元，对应归母净利润为53.2 亿元、63.1亿元和74.7 亿元，以昨日收盘价计算PE 为13.6 倍、11.5 倍和9.7 倍，首次覆盖，给予买入评级。

    风险提示：宏观经济增速不达预期；行业大客户开拓不达预期；户用光伏装机增速不达预期。