FY20 业绩符合我们预期

    公司公布FY20 业绩符合我们预期：实现收入332.5 亿元，同比+10%。其中，低压板块184.2 亿元，同比+3%（直销业务增速略不及预期，占低压收入比例10%出头）；光伏板块141.3 亿元，同比+19%。归母净利润64.3 亿元，同比+71%；扣非净利润39.6 亿元，同比+8%。

    公司1Q21 低压业务增长超预期：实现收入68.7 亿元，同比+21%，低压业务一季度收入同比增长66.26%、剔除疫情影响较2019 年亦增长23.49%，带动扣非净利润同比高增89%至6.0 亿元，略超我们和市场预期。

    发展趋势

    二季度低压经销业务展望良好，有信心做到增速进一步提升。公司一季度低压经销业务较2019 年同期增长17%左右，根据内部客户渠道反馈情况，公司对二季度低压经销业务延续一季度高增势头、实现较2020 年同比18%以上的增长表达了信心，主要增量来自：1）区域蓝海行动推进；2）渠道的中小长尾终端客户和项目拓展；3）线上电商化业务拓展；4）新产品和新业态。毛利率层面，公司3 月1 日起对低压产品线进行调价，同时积极开展大宗原材料套期保值动作，公司预计二季度低压毛利率有所提升。

    新帅上任直销业务一季度发力，全年目标积极。公司一季度实现低压直销收入6.6 亿元，同比2020 年增长100%（其中电力、建筑楼宇、基建增速均达到70%左右），较2019 年增长50%，大超市场预期。二季度公司计划继续按节奏推进，目标收入较2020 年增长73%，较2019 年增长90%，最终实现全年38 亿元的收入目标。

    户用光伏逆变器芯片紧缺压力下，公司目标逆流而上、实现市占率提升。公司反馈截至4 月底，建档用户已折合1.5GW 装机需求，预计5~7 月逆变器供应紧张或限制全年全国补贴内户用装机量在12GW，而正泰凭借规模优势有望锁定更多逆变器供应、实现装机量和市占率的逆流而上（目标3.5GW 户用装机，同比接近翻倍，对应市占率提升7 个百分点至25%）。

    盈利预测与估值

    维持2021 年和2022 年盈利预测不变。

    当前股价对应2021/2022 年13.8 倍/12.2 倍市盈率。

    维持跑赢行业评级和46.10 元目标价，对应18.9 倍2021 年市盈率和16.7 倍2022 年市盈率，较当前股价有36.9%的上行空间。

    风险

    光伏原材料短缺风险超预期，直销业务进展不及预期。