投资要点：

    　　事件：招商轮船发布2023 年年报。归母净利润48.37 亿元，同比下降4.9%，扣非净利润46.40 亿元，同比下降3.5%。其中，2023 年Q4 归母净利润10.79 亿元，同比下滑11.6%。

    　　分红提升导致Q4 有效税率增加，业绩略低于我们业绩前瞻中的50.86 亿的预期，主要原因为（1） Q4 滚装船资产减值0.53 亿。（2）分红比例提升至40%，2022 年为30.35%。

    　　人民币分红需要将境外美元利润结汇，境内外税差导致有效税率提升。4 季度所得税率提升至19%（前三季度为5.8%）。

    　　油轮板块：公司全年油轮毛利38.37 亿，净利润30.83 亿，同比增长249.2%，实际TCE接近5 万美元/天，符合预期。据克拉克森，2023 年VLCC TD3C（中东-东亚）TCE 运价均值为35416 美元/天，较去年增长110%。公司业绩滞后运价约1 个月，Q3 和Q4 业绩实际反应了6-8 月和9-11 月的经营表现。2023 年6-8 月VLCC-TD3C 均值为30905 美元/天，9-11 月均值29016 美元/天，环比下降1889 美元/天（-6%），但公司Q4 油轮净利润7.36 亿元，环比Q3 的5.33 亿元环比提升38.0%。

    　　干散货运输：干散货船队全年净利润达到8.99 亿元，同比下降58.4%，2023 年公司全船队实现日均TCE 1.7 万美元/天。2023 年干散货市场总体表现相对低迷，BDI 指数全年均值1378，较去年下滑29%，其中BCI 5TC-TCE 均值16389 美元/天，微增1.3%；BSI10TC-TCE 均值11240 美元/天，同比下滑49.3%。据公司公告，公司干散货船队锁定高点，灵活采取阶段性期租和远期货锁定等策略，全船队日均TCE1.7 万美元/天跑赢市场。

    　　BCI 运价在2023 年12 月前后大涨，且2024 年初至今表现强劲（均值同比增长179%），预计公司1 季度干散货船队创造的净利润有较强表现。

    　　滚装运输：全年净利润2.66 亿元，同比增长206.4%。公司已部署5 艘船舶投入国际航线运营，为该业务板块带来高增长利润。公司仍有6 艘PCTC 订单将在2025-2027 年陆续交付，持续为滚装业务带来增长。集装箱运输：全年净利润8.73 亿元，同比下降58.2%。

    　　重置成本上行，重申当前油运位置。截至2024 年3 月24 日，10 岁VLCC 较年初涨幅12%，较2021 年初涨幅98%，船价上涨对应安全边际抬升。当前油运处于长周期向上（资产价格上行，船队老龄船厂产能不足），中周原油库存处于底部安全边际充足，短周期受到地缘扰动运价坚挺，TD3C 中枢维持约5 万美元/天。如运价超预期或者原油库存周期反转，将直接从重置成本切入新一轮PE 定价主升浪行情。

    　　散货需求持续性被低估，2024 年开启景气周期。强调好望角型散货船供给逻辑与VLCC类似，面临大船台紧张以及造价低船厂不愿意接单的双重困境，当前手持订单占比5.9%，未来新增运力增速台阶式下降。需求端建议关注（1）铝土矿贸易需求持续增长；（2）非主流矿在未来持续贡献增量，包括印度、乌克兰以及西非西芒杜项目；（3）中国需求退出边际主要贡献队伍，关注印度以及东南亚需求增长。2023 年港口拥堵释放结束，2024年好望角型散货船供需有望改善，开启景气上行周期，关注散货运价中枢抬升。

    　　维持盈利预测，维持“买入”评级。运价走势平稳，维持2024-25 年VLCC 运价中枢5.55、5.8 万美元/天，归母净利润预测85、100 亿，维持原预测。考虑到景气度上行，预计2026年VLCC 运价6 万美元/天，新增2026 年归母净利润预测102 亿。维持“买入”评级。

    　　风险提示: 新签订单释放超预期、中东减产超预期、全球宏观经济下行、地缘扰动。