招商轮船发布2023 年半年度报告，略超市场预期。2023H1 公司实现营业收入129.90 亿元，同比-5.37%；实现归母净利润27.71 亿元，同比-4.11%。其中，2023Q2公司实现营业收入71.07 亿元，同比-6.87%；实现归母净利润16.49 亿元，同比+4.10%。

    　　23H1 航运市场结构性分化明显。集运、干散市场回调明显，油轮市场走出低迷、开启上行周期，外贸滚装市场继续高景气。公司2023H1 财务费用增至4.47 亿元（同比+378.66%），主要系美元加息导致利息支出增加；其中Q2 财务费用为1.30 亿元（同比+340.37%）。2023H1 实现毛利率27.15%（同比+3.12pcts），净利率21.58%（同比+0.46%）；其中，2023Q2 实现毛利率27.70%（同比+6.05pcts），净利率23.54%（同比+2.70pcts）。

    　　油轮方面，油轮运输市场行情回升，运价上涨。随着俄乌冲突及后续演变导致能源贸易格局发生改变，叠加油轮新造船订单处于历史低位、环保法规、新造船成本等因素，行业的供求关系持续收紧。2023 年Q1/Q2 VLCC-TD3CTCE 均值分别为4.7/3.7 万美元/天，报告期公司VLCC 船队实现平均TCE 5.1 万美元；Aframax 船队实现平均TCE 3.6 美元，均比去年同期大幅增长。公司油轮业务2023H1 盈利大幅上涨，实现收入51.17 亿元（同比+109%），净利润18.14 亿元（同比+18.4 亿元）。其中Q2 实现净利润10.50 亿元（同比+10.6 亿元）。LNG 方面，市场供需两侧均持续攀升，同时呈现结构性变革趋势。公司LNG 业务23H1 实现净利润3.28 亿元（同比+5.13%）。其中Q2 实现净利润1.69 亿元（同比+2.42%）。

    　　干散货方面，大宗商品受欧美加息的影响下行，市场返程货减少，阿根廷和美国粮食出口大减，BDI 上半年均值仅1,157 点，同比-49%。但公司通过优化市场研判，努力扩大第三方业务规模和提升船队整体收益；同时围绕重点客户提升即期经营能力，规避市场下行风险。公司干散货业务2023H1 总体经营仍保持盈利，实现收入34.29 亿元（同比-43 %），净利润3.55 亿元（同比-76%）。其中 Q2 实现净利润2.60 亿元（同比-66%）。

    　　汽车滚装方面，上半年中国汽车产销依然强劲，出口量稳定增长。公司滚装运输2023H1盈利大幅上涨，实现收入8.67 亿元（同比+7.44%），净利润1.26 亿元（同比+1304.76%）。

    　　其中，2023Q2 实现收入4.98 亿元（同比+20.29%），净利润0.89 亿元（同比+0.81 亿元）。

    　　集运方面，上半年集运市场大幅回落，主要系欧美高通胀抑制需求，零售商过去两年主动补库存造成高库存，运力供给紧张缓解等原因。但公司充分把握市场行情，一定程度上规避了市场下行的风险，集运业务盈利超市场预期。公司集运业务2023H1 实现收入29.02亿元（同比-16%），净利润4.62 亿元（同比-64 %）。其中Q2 实现净利润2.50 亿元（同比-65%，环比提升0.38 亿元）。

    　　投资建议：伴随中国经济修复，大宗商品进口量增长，中期我们持续看好干散及油运市场边际好转带来的盈利弹性。外贸滚装船业务近期保持强劲，看好未来较大成长空间。公司股权激励目标的上提也充分彰显了发展信心，我们预计2023-2025 年盈利为61/88/94 亿元，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：地缘政治风险、燃油成本大幅上行、宏观经济下滑。