事件：公司发布2023 年中报。公司2023 年上半年实现营业收入为129.9 亿元，同比下降5.4%（调整后，下同）；归母净利润为27.7 亿元，同比下降4.1%；扣非净利润为27.4 亿元，同比增长1.1%。其中Q2 实现营业收入为71.1 亿元，同比下降6.9%，环比增长20.8%；归母净利润为16.5 亿元，同比增长4.0%，环比增长47.1%；扣非净利润为16.3 亿元，同比增长15.5%，环比增长48.3%。

    　　油运景气上行，贡献主要盈利。受益于中国原油进口需求回升及美湾、南美长航线货量增长，上半年VLCC 运价中枢处于相对高位；参考22 年12 月-23 年5月VLCC TCE 均值31,911 美元/天，其中后三个月均值38,966 美元/天，环比增长59%。受此影响，油运业务成为公司盈利的核心来源，23 年H1 公司油轮运输业务实现收入51.2 亿元，同比增长109%；净利润18.1 亿元，较上年同期（亏损0.29 亿元）扭亏为盈。其中，Q2 实现收入26.9 亿元，环比增长11.2%；净利润10.5 亿元，环比增长37.4%。展望未来，油轮供给低增逻辑不变：截至23年7 月底，VLCC 手持订单量占总运力比重处于历史最低值；全球油轮船队正集中老龄化、环保约束老龄船生产力进一步下降；未来三年造船厂产能受限，碳中和背景下油轮船东下单意愿不强。

    　　干散运费低迷，静待边际改善。23 年H1 干散货市场表现疲弱，BDI 均值仅1,157 点，同比下跌49%；Q2 BDI 均值1,313 点，环比增长30%。受此影响，23 年H1 公司干散货运输业务实现收入34.3 亿元，同比下降43.4%；净利润3.6亿元，同比下降75.9%。其中，Q2 实现收入18.1 亿元，环比增长26.8%；净利润2.6 亿元，环比增长174%。在干散货市场运力温和增长、船队趋于老化的情况下，Q3 旺季运价中枢环比或将有所上移，但仍取决于需求端的改善程度。

    　　集运盈利高位回落，滚装、LNG 业务稳步增长。23 年H1 公司集装箱运输业务实现收入29.0 亿元，同比下降15.8%，净利润4.6 亿元，同比下降63.5%；其中Q2 实现收入18.1 亿元，环比增长12.2%，净利润2.6 亿元，环比增长174%;主要由于运价大幅下滑，SCFI 上半年同比下降77%，Q2 环比增长1.5%。滚装运输业务实现收入8.7 亿元，同比增长7.4%，净利润1.3 亿元，同比增长1304%；主要由于中国汽车海运出口量稳定增长，全球滚装市场需求旺盛。LNG 运输业务实现净利润3.3 亿元，同比增长5%；公司LNG 船均锁定长期租约、收益稳健。

    　　投资建议：招商轮船是全球综合航运龙头，形成以油气、干散货为双核心，集装箱、滚装运输有机补充的多元业务布局；其中油运仍处景气上行周期，未来2-3 年供给刚性凸显，旺季运价高度值得期待。考虑到宏观经济的不确定性及OPEC 减产的负面影响，我们下调公司23、24 年净利润预测分别为60 亿、77亿（原为67 亿、81 亿），新增25 年预测为82 亿；考虑到油运景气上行，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济持续下行；地缘冲突风险；油轮订单超预期增长等。