事件：

    　　招商轮船发布2022 年度年报。公司2022 年实现营业收入297.08 亿元，同比+21.69%；实现归母净利润50.86 亿元，同比+40.92%。其中2022年四季度实现营业收入81.29 亿元，同比+4.46%；实现归母净利润12.20亿元，同比-4.82%。

    　　分板块来看，油轮运输净利润8.83 亿元，大幅扭亏，同比增13.97 亿元；散货船运输净利润21.63 亿元，同比-12.00%；集装箱运输净利润20.89亿元，同比+50.29%；滚装船运输净利润0.87 亿元，同比+42.62%。

    　　投资要点：

    　　弱周期成长逻辑再次验证，油、集、滚装利润增幅显著，散货业绩韧性凸显。 2022 年公司实现归母净利润首次突破50 亿元，2017至今业绩实现稳步增长，5 年CAGR 高达52.63%，成长属性多次应验。从绝对量来看，2022 年扮演业绩压舱石的是散货和集装箱业务。

    　　1）2022 年散货市场景气整体走低，BDI 年均值为1934 点，同比-34%，各类船型均有下滑。但公司仍通过优化运力定载和布局，实现跑赢市场的盈利水平，船队平均TCE 达到 23,674 美元，同比+6%，α净显。2）集装箱业绩稳步提升，公司通过提升自有运力，丰富航线产品，传统航运与供应链业务融合发展等手段提升业绩成长能力。从增量看，油运和滚装业务大幅突破。3）油运业绩取得大幅扭亏同时受益于三季度行业景气反转和公司一流经营实力。值得一提的是公司VLCC 船队全面跑赢市场的经营实力。2022 年8-11月，公司现货市场经营的VLCC 平均TCE 达到6.88 万美元（月度定载分别为4.7/6.6/7.5/8.7 万美元），TD3C 航线TCE 同期分别为2.5/5.0/5.6/7.9 万美元。4）2022 年是汽滚船大年，租金屡创新高，6500ceu 汽滚船一年期租水平一路走高，在年底达到11 万美元。公司抓住机会，开辟波斯湾、红海和泰国等自营航线，实现了外贸从货代到船舶自营的历史性突破。

    　　油运供给约束愈发明显，上行周期高度和长度都值得期待 油运业务有望成为公司未来三年业绩弹性的主要来源。1）有效供给不足的基础在，景气上行总会到来。当下VLCC 在手订单比例仅有1.9%，且船厂供给受限的情况下，三年内都较难出现产能投放。2）2023年需求端最大驱动是中国复苏和贸易格局进一步变化。尤其是中国复苏因素，对于VLCC 需求改善形成有效支撑。行业供需差拉开的　　同时，公司船队也在不断优化，公司完成两艘老龄VLCC 的替换，自有船队数量增加到52 艘，且安装脱硫塔VLCC 数量达到10 艘。

    　　中期看，油散共振值得期待。 虽然散货运输市场在2023 年更可能是弱复苏，但2024 年及以后进入上行周期的概率越来越大。散货运输供给端同样在持续收缩，截至2023 年3 月，整体散货船在手订单占比已下滑至7.06%，好望角/巴拿马/大灵便/小灵便船型在手订单占比分别为5.81%、8.23%、7.70%、7.49%，均处下滑态势。同时，老龄化也困扰着散货船，20/25 岁以上的散货船占比分别达到13.18%、2.9%。随着低碳环保政策实施和监管环境的进一步收紧，中国经济恢复增长，散货运输的景气反转可期。

    　　盈利预测和投资评级 招商轮船是全球综合航运龙头，初步成长为弱周期成长航运平台。基于行业最新的供需关系和宏观因素，我们调整了公司盈利预测，预计招商轮船 2023-2025 年营业收入分别为297.87、313.44 与340.70 亿元，归母净利润分别为64.53、73.68与84.57 亿元，对应 PE 分别为 8.68、7.60、6.62 倍。维持“增持”评级。

    　　风险提示 中国经济增长不及预期；金融危机；油轮订单量超预期增长；汇率波动风险；地缘政治风险；安全事故。