投资要点：

    　　事件：招商轮船发布年报。2022 年归母净利润50.9 亿元，同比增长40.9%，扣非归母净利润48.1 亿元，同比增长157.2%。22Q4 归母净利润12.2 亿元，环比增长25.0%，同比下降4.8%；22Q4 扣非归母净利润11.6 亿元，环比增长23.4%，同比增长158.7%, 业绩整体符合预期。

    　　业绩整体符合预期。油轮板块：四季度季盈利9.1 亿元，为全年业绩大幅扭亏奠定坚实基础。干散货：前三季度利润贡献突破20 亿元，四季度盈利1.1 亿元，利润下滑，但大幅跑赢市场指数。集装箱船：前三季度利润贡献突破18 亿元，四季度盈利2.4 亿元，公司核心中日韩航线相比东西干线波动较小，但利润仍然大幅下滑。

    　　油轮：VLCC 23Q1 锁约率减少，22Q4 业绩符合预期，业绩滞后运价一个月。公司四季度现货市场经营的VLCC 集中抓抢市场高点定载43 载，平均TCE 达到68,800 美元/天（8-11月度定载分别为47,000/66,000/75,000/87,000 美元/天），跑赢行业平均水平。 2023 年VLCC 船队已经锁定的营运天（含期租和程租等）占比约19.3%，锁定的平均日租金约42,700 美元/天；AFRAMAX 船队已经锁定的营运天（含期租和程租等）占比约59.0%，锁定的平均日租金约28,400 美元/天。锁约率相比2022 年半年报57%大幅下降。

    　　干散货轮：23Q1 锁约比例下降增大旺季弹性，22 年业绩大幅跑赢市场指数。2022 年全年BDI 指数1934 点，同比下降34%，公司通过高位锁约，各船型经营效益均跑赢大市，全船队实现平均TCE 水平达到23,674 美元/天，同比增长6%，大幅跑赢市场指数。截止报告期末，公司自有VLOC 船队锁定率100%，VLOC 船队平均锁定日租金水平32,824美元；自有好望角船队12 个月滚动锁定率19.6%，平均锁定日租金水平18,128 美元；自有巴拿马船队12 个月滚动锁定率22.4%，平均锁定日租金水平15,715 美元；自有超灵便/大灵便船队12 个月滚动锁定率22.2%，平均锁定日租金水平18,812 美元；自有小灵便船队12 个月滚动锁定率12.7%，平均锁定日租金水平13,666 美元。期末长期及中短期租入各种类型的干散货船31 艘。干散货船队的锁定率及锁定价格均低于上年同期，配合2023年初开始陆续增加的租入船数量，为后续市场复苏做好准备。

    　　重申油轮大周期核心逻辑：全球能源供应链重构继续，欧盟降低俄能源依赖全球油轮运距拉长供需紧平衡的基础上，中国需求恢复，VLCC 淡季重回9 万美元/天水平。航空国际航线大炼化等需求仍有上行空间，3 月VLCC 新船订单占运力比仅1.9%，船达峰先于碳达峰逻辑进一步验证。克拉克森预测2023-2024 年VLCC 需求增长8.1%、5.3%，供给增长2.4%、0.4%。

    　　4 月催化悲观预期运价涨股价跌趋势有望扭转：VLCCTCE 回到9 万美元/天左右，受宏观预期油价回落影响市场不相信运价持续性，市场仍然按照全年5-6 万美元/天预期进行交易。中强美弱背景下，美国巴西等产油国内需转出口，海运需求仍有保证。叠加海外4 月一季报披露，重置成本定价体系下海外油轮股估值有望修复，全球油轮股联动。

    　　维持盈利预测，维持“买入”评级。 22Q4 盈利符合预期，2023 年招商轮船有望迎来散货、油轮双击行情，欧盟对俄第六轮制裁落地、EEXI 等新规有望对运价形成持续催化，维持盈利预测，考虑公司油轮干散锁定率下降，业绩进入弹性释放期运价与盈利关联度增加，预计公司23-25 年归母净利润60、100、123 亿，维持“买入”评级。

    　　风险提示：LNG 业务开展低于预期，散货景气度大幅恶化，油轮恢复低于预期