事件描述

    公司2022 年第三季度实现营业收入78.52 亿元，同比增长25.62%，实现归母净利润9.76 亿元，同比增长5.62%，实现扣非后归母净利润9.41 亿元，同比增长80.98%。

    事件评论

    Q3 油运盈利扭正，集运散运下滑。Q3 看，公司盈利仍然由集运和散运业务贡献，单Q3集运/散运/滚转船业务净利润为5.8 亿、5.8 亿、0.3 亿，油运业务单季度盈利转正但未有明显贡献。相较Q2，集、散运业务盈利环比下滑导致本季度公司盈利环比下行。

    油运表现贴合行业复苏，资产质量支撑盈利转正。Q3 油运行业迈入复苏通道，以VLCC市场而言，无论BDTI 的VLCC-TCE 运价还是TD3C 航线（中东-中国）的TCE 运价均由此前的负数区间转正，季度均值分别录得9747 和25576 美元/天。公司VLCC 船队资产质量优势在当季度得以体现，公司VLCC 船队中已安装脱硫塔比例为25.5%/共13 艘，环保型船舶占比68.6%/共35 艘，考虑Q3 低硫燃油价格偏高，安装脱硫塔或环保型船舶具有明显的成本优势，体现在TCE 运价层面，加装脱硫塔VLCC 的平均运价在6-8 月较未安装脱硫塔的高出1.5 万美元/天以上。考虑一般油运公司收入计算滞后运价1 月左右，因此Q3 实际考虑运价仍然落后于盈亏平衡点，资产质量支撑公司油运盈利转正。

    集、散运行业显著下行，公司盈利体现经营韧性。Q3 看，无论集运还是散运行业，均在海外加息和通胀背景下遭遇明显的需求下滑，带动运价快速下跌，其中集运行业，CCFI综合指数环比下跌6.6%，CCFI 东南亚指数环比下跌18.4%；散运行业BDI 指数环比下跌34.6%，分项指数环比跌幅均超过30%。在行业显著下行阶段，公司盈利更加体现两项业务的经营韧性，1）公司集运业务布局于亚洲区内， Q3 运价基本保持稳定，区域运营特性使得公司表现优于行业，但箱量下滑和东南亚航线运价下滑使得盈利环比下降19.4%；2）散运业务在前三季度实现平均TCE 同比增长25%，而Cape、Pana 及Handy等各类干散货船型均不同程度跑赢市场指数，单三季度看在行业指数跌幅均超过30%的背景下公司盈利环比下降25.3%，因此公司散运业务通过合理经营策略体现其经营韧性。

    美元加息及业务开展等因素致费用端有所增加。一方面受美元加息影响，公司利息支出环比增长47.8%至2.5 亿，使得财务费用环比Q2 增加1.3 亿；另一方面，公司所得税费用计提下，所得税费用环比Q2 增长76.1%至3.7 亿，考虑到目前最大税项贡献的集运业务盈利环比下滑19.4%，实际所得税费用计提增加大于环比增长绝对值（1.6 亿）。

    投资建议：把握油运上行趋势，看好公司经营优势。尽管油运运价上涨虽有波折，但趋势已定，在欧洲对俄油制裁（12 月5 日）生效前后运价有望维持上行。在油运上行周期中，公司能够凭借出众的经营策略和资产优势将其转为强盈利。长期看全球政治互信下降带来贸易成本上升、船厂产能受限确保行业景气持续。由于油运已进入景气阶段，运价成为投资估值锚。此外Q4 若国内经济复苏叠加大宗商品景气回暖，带动BDI 上行也将改善公司散运业务预期，对该部分资产的估值修复也将带来额外催化。预计公司2022-2024年归母净利润为50.7、59.1 和68.3 亿，对应PE 为14、12、10 倍，维持“买入”评级。

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    风险提示

    1、地缘政治风险；2、战争等黑天鹅事件；3、全球经济大幅度下滑。