预告1Q22 盈利同比增长113%~125%

    招商轮船公布一季度业绩预增：经初步测算，公司预计1Q22 实现归母净利润12.30-13.59 亿元，同比增长113%~125%（去年同期基数经同一控制下合并调整），超出我们预期，主要是由于干散货和集运盈利贡献大增且VLCC油运船队亏损幅度有限。

    如我们在年报业绩点评《散、集、气运业务奠定安全边际，油运提供弹性》

    中强调，公司经过过去几年业务结构调整，已经具备弱周期属性：2022 年一季度油运市场依然低迷，但受俄乌冲突影响，小船型运价大幅上涨，带动VLCC大船运价反弹，公司预告一季度油运业务仅录得小幅亏损；而干散货、集运和LNG运输贡献盈利：1）干散货市场淡季表现超预期，公司船队跑赢市场指数，实现了与3Q21 旺季相当的盈利表现（我们测算预计盈利贡献约为7 亿元），2）集装箱业务（中外运集运，去年四季度开始并表但由于同一控制下合并，去年同期追溯调整）受益于市场景气和高运营效率，盈利贡献较去年同期低基数增长约182%，3）LNG运输业务投资收益稳定。

    关注要点

    我们认为未来两年干散货市场或继续高位震荡，集运虽面临不确定性但亚洲区域内波动更小、盈利仍有支撑，而油运有望逐步复苏，因此公司业绩下有支撑，上有弹性，长期投资价值显现。

    油运提供业绩弹性。虽然短期内油运市场可能依然低迷（主要是供给相对于目前疲弱的运输需求而言依然过剩），但考虑到供给不断优化（新船运力逐渐消化，VLCC在手订单仅占现有运力的8%（Clarksons数据，2022 年3 月）），伴随低迷市场下老船拆解加速、需求逐步恢复，供需关系逆转值得期待。运价上涨时公司盈利弹性大：我们测算VLCC 年度TCE均值每上涨1万美金/天，对应2023 年盈利弹性约为10 亿元。我们认为，油价在近期大涨后，如果回落一定幅度，开启原油补库存周期、带动储油套利，有望催化行情启动。

    盈利预测与估值

    近期油轮小船型（苏伊士、阿芙拉）受俄乌冲突导致的原油贸易结构变化，景气度明显上行，也在一定程度上向VLCC市场传导，成为短期市场的催化剂。考虑到公司各业务盈利能力持续改善，我们上调2022-2023 年盈利预测16%、22%至46 亿元、55 亿元，维持跑赢行业评级，同步上调目标价10%至6.4 元（对应于1.7 倍和1.5 倍2022-2023 年市净率）。公司当前股价对应于2022-2023 年8.6 倍和7.2 倍市盈率，1.3 倍和1.1 倍市净率。

    风险

    全球经济衰退导致航运需求低于预期。