1H21 干散盈利表现强劲，短期油运低迷拖累业绩招商轮船发布中期业绩，1H21 实现归母净利润9.5 亿元，同比下滑68.8%（超我们此前预期的6.9 亿元）。业绩大幅下滑主因上年同期油运盈利高基数。自3Q20 起，疫情拖累油运需求叠加前期因石油价格战导致囤油库存较高，油运运价高位大幅回落，持续低迷。另一方面，今年上半年，干散运输市场经历2020 年低迷期后，触底反弹，运价大幅上涨，部分弥补油运的业绩拖累。展望下半年，我们预计受益于供需格局向好，干散运输市场将维持高景气度；伴随前期累积原油库存逐步消化，油运市场有望在后续迎来触底回升。基于超预期的干散运价，我们调整2021/2022/2023 净利预测+29%/+11%/-10%至22.7/48.6/46.9 亿元，调整目标价至5.41 元（基于1.6x2021E PB，公司历史三年PB 均值1.4x 加1 个标准差），维持“买入”评级。

    　　干散航运市场高景气度，运价大幅上涨

    　　今年上半年，国际干散航运市场高景气度，运价持续上涨，其中，波罗的海干散货运输指数（BDI）均值同比上涨229%。公司干散货船队收入和盈利大幅提升。1H21 公司干散货运输板块实现营业收入50.7 亿元，同比增长54%；净利润8.2 亿元（上年同期亏损）。展望下半年，我们认为干散航运市场供需结构向好，运价环比有望继续上涨。

    　　上半年油运板块深度低迷，关注后续油运市场触底回升受疫情及前期累积原油库存较高影响，国际油轮运输市场自去年三季度起，运价高位大幅回落，并持续低迷。其中，VLCC 中东至中国航线即期市场运价低于盈亏平衡点。1H21 公司油轮运输板块实现营业收入19.4 亿元，同比大幅下跌67%；净亏损1.1 亿元（上年同期盈利30.2 亿元）。展望下半年，我们预期油运市场在三季度依旧承压，建议密切关注全球原油去库存、经济活动恢复进度及拆船数据。

    　　滚装船及合营LNG 业务表现向好

    　　1H21 公司滚装船业务维持良好回升势头，实现净利润4,141 万元；合营LNG船队项目全面达产，贡献稳健投资收益。我们的2021 年净利润预测基于干散船队运价均值26,729 美元/天、油运船队运价均值10,000 美元/天（前值：

    　　干散运价22,618 美元/天、油运运价18,742 美元/天）。上半年公司因转增及股权激励导致股本变化，对应当前股本，我们的前值目标价为5.47 元，基于1.6x 2021E PB 估值。

    　　风险提示：1）货物吞吐量增速低于预期；2）疫情持续时间超预期；3）自然灾害；4）政策风险。