事件：招商轮船发布2020 年年报，报告期实现营业收入180.7 亿元，同比减少2.9%；归母净利润27.8 亿元，同比增长43.7%，折合EPS 为0.41 元；扣非后净利润27.7 亿元，同比增长80.5%，扣非后EPS 为0.41 元，业绩符合预告。

    　　分季度看，2019Q1-Q4 净利润分别为12.7、17.8、9.3、-12 亿元。公司向全体股东按每10 股派发现金股利人民币1.24 元（含税），合计派发现金股利为人民币8.4 亿元（含税），现金分红占合并报表口径当期实现的归属母公司股东净利润的30.1%，对应3 月26 日收盘价的股息率为2.4%；公司以资本公积金向全体股东每10 股转增2 股，共计转增13.5 亿股，转增后总股本增加至80.9亿股。

    　　点评：

    　　2020Q4 计提船舶资产减值10 亿元。2020Q4 公司对自有16 艘VLCC 油轮和9 艘超灵便型散货船计提资产减值准备合计折合人民币10 亿元。公司2020Q4 归母净利润-12 亿元，其中资产减值导致公司归母净利润减少10 亿元。

    　　2020Q4 VLCC 市场环比继续下行。2020Q1-Q4，VLCC 中东至中国航线日租金均值7.5、9.5、1.8、1 万美元/天。2020 年VLCC 市场剧烈波动，受疫情影响原油消费，OPEC 大幅减产，2020Q3 VLCC 日租金出现大幅回落，Q4 环比继续下滑。受此影响，公司2020Q4 业绩环比继续下滑。

    　　2020Q4 干散货市场环比小幅下行。2020Q1-Q4，BDI 指数均值592、783、1522、1361 点。2020Q3 国际干散货运输市场受铁矿石、粮食等运输需求强劲带动，景气度大幅回升，2020Q4 环比略有下行。

    　　2021Q1 干散货市场大幅回暖，但VLCC 市场极度低迷，预计公司业绩依旧承压。2020Q1 受经济回暖，大宗商品价格上涨等影响，BDI 指数淡季大幅上涨，均值1720 点，同比增长191%。但由于OPEC 依旧严格执行减产，VLCC市场极度低迷，中东至中国航线市场租金一度跌至负值，2021Q1 均值为-211美元/天，预计公司业绩依旧承压。

    　　盈利预测及估值。我们将对公司2021 年VLCC 日租金水平的假设从3 万美元/天下调至2.5 万美元/天，假设公司2021-2023 年VLCC 日租金水平2.5、3.5、4 万美元/天。暂不考虑转增对股本影响，将对公司2021 年EPS 预测从0.29 元下调至0.23 元，预计公司2021-2023 年EPS 为0.23、0.39、0.48 元，公司2021 年3 月27 日收盘价（5.19 元）对应2021-2023 年的PE 为22.4、13.2、10.7 倍，对应2021 年PB 为1.3 倍。短期看，受OPEC 维持减产影响，目前油运市场极度低迷；但中长期来看，油运行业供给端优化空间较大，新船订单处于历史低位，而潜在可拆解的老旧船舶较多，预计2021 年以后供给增速将明显放缓，若OPEC 恢复产量，油运需求恢复正常，市场有望重新向上，投资者可择机配置，维持公司“审慎增持”评级。

    　　风险提示。OPEC 减产力度超预期，原油海运需求低于预期、运力增长超出预期、油价大幅波动、海上安全事故、政策性风险