第三季度油运盈利环比下滑，干散盈利环比改善前三季度，公司实现营业收入142.1 亿元，同比增长8.6%；归母净利润39.8 亿元，同比增长277.4%；扣非归母净利润39.7 亿元，同比大幅增长481.2%。盈利大幅增长主因上半年油运运费大幅上涨。第三季度，公司归母净利润9.3 亿元，同比增长123.0%，环比下滑47.6%。盈利环比下滑主因上半年全球原油累积库存较高及需求疲软，油运运费出现持续回落；另一方面，公司干散运输业务自三季度起触底回升。我们下调2020 年归母净利润预测9.9%，以反映油运市场低迷影响；维持2021\2022 年盈利预测。我们基于1.6x 2021E PB，给予目标价7.41 元，维持“买入”评级。

    　　第三季度国际油运市场承压，运费低迷

    　　前三季度，公司油运业务实现归母净利润35.3 亿元（上年同期3.4 亿元）；其中，第三季度公司油运业务实现归母净利润5.0 亿元，环比下滑71.7%。

    　　下半年以来，受OPEC+减产影响，原油价格回升，运输需求下滑导致油运市场景气度大幅回落。叠加上半年累积的石油库存有待消化，油运运费环比大幅下挫。截至10 月29 日，VLCC 中东至中国航线运费为8,298 美金/天，较3 月景气高点的25 万美金/天，大幅下挫。

    　　下半年国际干散运输市场景气回升

    　　前三季度，公司散货船运输业务实现归母净利润2.4 亿元，同比下滑61.6%。

    　　盈利下滑主因上半年国际干散运输市场受疫情影响，运费低迷。前三季度，波罗的海干散货指数均值（BDI）同比下跌24.4%。自第三季度起，国际干散运输市场受铁矿石、粮食等运输需求恢复带动，运费回升。其中，第三季度，BDI 指数均值环比上半年增长122.1%。我们预计公司第三季度实现归母净利润3.1 亿元（上半年净亏损）。展望四季度，受益于干散运输市场旺季，干散运费有望进一步提升。

    　　油运业务短期承压，干散业务触底回升

    　　受全球原油需求恢复缓慢及上半年的累积石油库存有待消化的影响，我们预计短期油运运费承压。我们下调2020 年归母净利润预测至45.3 亿元；维持2021\2022 年盈利预测。我们基于1.6x 2021E PB（公司历史三年PB均值1.4x 加1 个标准差，2021E BVPS 4.63 元。估值较历史中枢溢价主要考虑中长期航运行业供给增速放缓，景气上行），对应目标价7.41 元（前值采用1.9x 2020E PB，前值目标价9.39 元）。

    　　风险提示：1）运费低于预期；2）需求低于预期；3）地缘政治风险；4）自然灾害。