事件/公告：公司发布15年一季报，报告期实现收入77.59亿，同比下滑9.42%，归母净利润为2.49亿，同比增加305.58%，加权平均ROE为1%，较去年同期增加0.74个百分点，EPS为0.0213元。

    运价下滑幅度不及油价，毛利率水平大幅提升。受到运价水平下降影响，本期实现收入小幅下滑。其中，内贸集运价格较去年同期最高水平下滑34%，下滑幅度较大；但外贸航线运价水平下滑幅度较小，美线运价指数15Q1均值为811点，较去年同期减少33个点，欧线运价指数15Q1均值为1308点，较去年同期252个点。于此同时，船用燃料油价格从14Q1的约600美元/吨，下跌到15Q1的约300美元/吨，下跌幅度超过50%，远高于运价水平的下跌。受燃油成本下跌影响，报告期公司营业成本为71.79亿，同比下滑15.96%，远高于收入下滑水平，毛利率为7.47%，较去年同期增加7.2个百分点。

    “联盟合作+跨境电商”寻求差异化集运服务。公司14年开展与阿拉伯联合航运、法国达飞海的合作，成立O3集团，合作方式包括共同投船、舱位互换等，有利于提高运营效率，降低成本，并消化大船产能；同时，与阿里巴巴、中海科技合作，拓展跨境电商的托运业务，有助于公司拓展新的客户群体。

    行业整合预期持续升温。虽然我们认为，航运整合涉及顶层战略和设计，无法给予准确判断。但在整合的大假设下，从逻辑层面来看，中远中海两家集运业务最具有整合的可能：其一，集运面临全球竞争，且两者运力规模排名分别在第六、第七，即使合并排名亦在第四，具有对整合的渴求；其二，两者内贸频繁，但外贸仍有较大的合作提升效率空间；其三，两公司管理层互为交流任用，人事上阵痛期相对较短。

    维持盈利预测，维持增持。我们认为，油价持续走低，而整体运价调整会具有一定的滞后性，短期将会为公司带来业绩改善，但长期来看在供需不平衡未有改善的条件下，盈利能力仍难有大幅度好转。我们预测15-17年EPS分别为0.10元、0.11元、0.12元，分别对应PE为105倍、95倍，87倍，维持增持评级。