一季度亏损符合预期

    公司一季度亏损约 14.5 亿元（-0.12 元/股），亏损环比四季度有所扩大，符合我们业绩预览时的预测，基本符合 A 股市场预期。

    发展趋势：

    今年旺季期间欧美线等主干航线运价因装载率提升而继续向上。

    据Alpha Liner 最新的月度数据，4 月初与 1 月初相比，欧线西行运力回落超过 4%；跨太平洋东行则基本持平。往后一季度来看，据德鲁里最新季度预测，考虑到诸多影响因素后，欧美航线的装载率都将按季环比上升。其中欧线去程二季度运力环比回落11% ，运量环比回升 4%，装载率将从一季度的 82% 升至95% ；

    美线去程运力环比收缩 2%，运量回升 14% ，装载率由 78% 升至91% 。扩展至全年，2012 年东西向主干航线的有效供给回落近4%，但有效需求将回升 2%以上。具体到中海集运欧线回程运价也出现了少有的上涨，已从之前的 500 提升至 1000 美元/FEU。

    旺季结束前，暂看不到班轮公司主动搅局的运价风险。按正常的季节性走势，我们不断强调的是正常年份二三季度的主干航线运量每个季度都有 5-10% 的环比恢复，因此当前 5%的闲置运力即使全部投放市场，也难以逆转今年旺季结束前的运价向上走势。

    另一方面，班轮公司在没有看到持续 2-3 个季度的盈利之前打价格战的例子十分少见。马士基宣称近期的价格上涨还不可持续，效果尚需观望，表明了船东并不想搅局。德鲁里统计，当前5000T以上的船平均航速普遍在 24 节以上，距 12-14 节的经济航速下限还有相当距离。马士基等班轮公司持续致力于降低航速的技术开发，这意味着只要班轮公司愿意，有效供给仍有调节空间。

    二季度扭亏为盈，三季度盈利升至周期高位。3 月1 日大幅提价的影响将反映在二季度报表中。即使保守按照当前欧线 1700 和美线2400 的运价来测算，二季度单季度盈利有望达到 0.05-0.10元。7 月份交割的远期运价近日持续震荡在欧线 2000 美元和美线2700 美元以上，照此保守测算，三季度单季度盈利将超 0.14 元。

    估值与建议

    我们将2012/2013 年EPS 继续上调至人民币 0.16/0.21 元。未来半年运价走势向上，二季度扭亏，三季度盈利年化后的 ROE 将超20% ，参照历史估值可对应4.0 元的股价（1.7xPB ）。“运价上涨后迟早要下跌”是 A 股投资者的主要担心。而我们认为航运股的配置价值在于弹性，不在于成长性，因此我们建议适当放弃成长股逻辑，用周期股逻辑参与运价上涨期间的股价大幅反弹机会。

    从上一轮反弹来看，股价反弹先于运价反弹前 1-2 个季度，结束于运价见顶后 2 个季度。重申推荐评级。