本报告导读：

    　　业绩符合预期，炼化板块业绩有望提升。

    　　投资要点：

    　　下调至中性评级，下调目标价至4.96 元。由于公司的上游板块成本高于目前油价，在油价没有出现明显回升迹象前，我们下调公司2020-2021 年EPS 为0.17、0.22 元 （原值为0.31、0.34 元），下降幅度为45%和35%，同时增加2022 年EPS 为0.25 元，2020-2022 年EPS 为0.17、0.22 和0.25 元，对应PE 为29/22/19。给予2020 年市盈率29倍，下调目标价至4.96 元，下调至中性评级。

    　　勘探板块业绩全年表现优异。公司业绩符合我们预期，公司勘探板块2019 年全年实现经营利润人民币960.97 亿元，同比增长30.7%，但是环比连续两个季度下降，4 季度环比下降11%；天然气产量维持高速增长，同比增加8.3%；我们测算2019 年勘探板块业绩的油气平均成本在48 美元/桶，同比2018 年的51.5 美元/桶同比下降5%，降本显著。但是目前原油价格低于30 美元/桶，虽然中长期看原油价格有望回升，但是短期内并未有明显改善的迹象，公司的上游勘探业务预计会出现亏损。

    　　炼化销板块有望受益于地板价带来的风险准备金。炼化板块实现经营利润137.64 亿元，同比下降69.2%，其中炼油实现经营利润103.37亿元，同比下降72%；化工业务实现经营利润34.27 亿元，同比下降56.2%，主要原因是炼化产能过剩，毛利收窄，且化工品价格同比大幅下降所引起。未来由于原油价格低于40 美元，成品油价格不在调价，公司炼化板块业绩将受益于地板价带来的风险准备金。

    　　天然气板块稳步增长。天然气板块实现经营利润人民币219.50 亿元，同比增长2.3%，进口气亏损307.10 亿元，比上年同期增亏人民币58.03 亿元，销售板块亏损5.65 亿元。天然气板块实现营收和利润双增长，未来随着进口板块的减亏，天然气板块业绩将稳步提升。

    　　风险提示：原油价格长时间维持低位运行，原油价格大幅波动。