核心观点

    西南地区化债已近尾声，对成都银行涉政业务影响微乎其微。

    在显著区位优势下，成都银行涉政、实体两端都具备长足发展空间，规模高增可持续。同时旺盛信贷需求保障下，规模高增无需过度牺牲价格，预计息差降幅将逐步趋缓、触底。“量增价优”趋势和优异资产质量下，成都银行保持领先行业的营收、利润增速和ROE 水平游刃有余。此外，成都银行每年30%分红率写进章程，高股息特征确定性强，即使考虑可转债强赎转股，23 年股息率仍接近5%，24-26 年迅速提高至5.3%、6.1%、7%。成都银行兼具个股alpha 和高股息优势，是典型的攻守兼备品种。此前估值天花板受板块整体负面beta 压制，随着地产政策优化，经济预期改善，此类alpha 特征鲜明的银行估值弹性和空间都更大，重申板块首推。

    事件

    5 月18 日，投资成都招商大会顺利举行，发布成都都市圈投资机会清单，推出232 个项目，拟投资金额超过8400 亿元；集中签约重大项目总投资额达1329.3 亿元。

    简评

    1、成都银行保持领先行业的营收增长和双位数的利润释放“游刃有余”，ROE 有望长期维持在15%以上。

    成都银行目前营收、利润增长均保持在相对同业领先的水平。

    1Q24 净利息收入+净手续费收入两项核心营收合计同比增速达8.3%，在42 家上市银行中排名第三，营收质效十分扎实。此外非息收入方面，成都银行在4Q23 及1Q24 准确判断市场机会，抢配了部分债券类资产，未来通过高频交易、期限错配等方式，在投资收益及OCI 浮盈等其他非息收入方面仍有一定潜在释放空间。预计成都银行24 年仍保持5%以上的营收增长和10%以上的利润增长。

    中长期来看，成渝经济区作为国家发展第四极，经济发展较快，信贷需求景气度高。成都银行区位优势显著，实体、涉政业务都具备长足发展空间，20%以上的信贷高增有望维持。同时，旺盛信贷需求下，规模高增不必过度牺牲价格。叠加负债端成本的不断优化，净息差降幅将逐步趋稳、触底，以量补价效果更优，营收增速保持在行业领先水平。优质资产质量保证下，成都银行长期维持双位数的利润释放和15%以上的ROE 水平长期可持续。

    2、成渝双城经济圈建设大背景下，信贷需求及结构情况好于全国。成都银行有望实现涉政、实体两开花，长期保持“量增价优”的良好趋势。

    西南地区化债已近尾声，降息影响微乎其微。在成渝地区目前仍十分旺盛的基建需求下，成都银行涉政业务量、价两端的长期优势不会变。随着监管层提出“指导金融机构按照市场化、法治化原则，合理运用债务重组、置换等手段，分类施策化解融资平台存量债务风险”的政策导向，23 年以来12 个重点省市地方政府平台化债进程逐步展开。目前从重庆的化债情况来看，银行约2/3 的存量地方政府平台债务已基本置换完毕。且化债的整体要求是压降城投平台高成本负债，银行一般以置换自身的存量贷款、非标为主，少数部分其他金融机构的非标债务或以政策性银行、国有大行牵头的银团贷款承接。化债节奏上看，基本上为债务到期后银行与平台公司秉持“一户一议”的友好协商模式，并未出现此前市场预期的一次性大幅压降利率的情况。降息幅度上看，由于重庆地区仍承担着较大的发展任务，政金类项目需求较多，降息幅度的协商也更多秉持着相对商业可持续的原则。预计重庆地区涉政类贷款的降息幅度大约在30-40bps 之间，远低于此前市场预期的降息幅度。

    对于成都银行而言，重庆地区的城投债务置换也基本完成，而四川地区本身不在12 个重点省份之内，成都银行的涉政业务客户又更多集中在本地前30%的市级或区县级优质平台，降息幅度十分有限。随着成渝地区化债进度的基本完成，基建类投资需求仍十分旺盛。截至1Q24，成都市新基建类的固定资产投资规模同比增长39.3%，为成都银行涉政类业务提供广阔空间。在当前成渝地区基建类项目建设十分积极、城投平台希望与当地法人机构保持长期可持续合作的情况下，预计成都银行未来涉政业务规模仍能够保持稳定高增，同时降息幅度或仅在10-20bps 左右。成都银行在涉政业务上长期打造的“护城河”优势仍十分显著。

    实体业务方面，当前成渝地区实体经济发展景气度高。成都银行依托本地法人机构优势逐步发力实体，未来仍有较大潜在空间。24 年成都市将继续实施900 个重点项目，年度计划投资额3027.8 亿元。截至1Q24，成都市固定资产投资同比增长6.8%，明显快于全国水平，其中高技术制造业、高技术服务业分别增长27.6%、17.7%。此外，在5 月18 日举办的投资成都招商大会中，成都市、德阳市、眉山市、资阳市联合发布成都都市圈投资机会清单，拟投资金额超过8400 亿元，目前已签约项目投资额达1329.3 亿元，为成都银行实体业务的发展带来新的增长点。在旺盛的实体信贷需求背景下，成都银行通过“白名单”制、加强实体业务考核指标等方式，着力做大、做强实体客群，为未来实体业务的可持续高增打下基础，预计成都银行实体信贷投放在新增贷款中占比将逐步提高。价格方面，成都银行借助本土法人机构“决策链短、与政府联系紧密”的优势地位，针对不同客户做分层精准营销，根据客户需求和特点精准定价，相对其他全国性银行分支机构更有优势。同时成都银行业通过结算、财资管理系统等方式提高实体业务的综合性收益，有力支撑整体营收增长好于同业。

    负债端成本压降下，净息差降幅有望逐步收窄。资产端来看，成都银行涉政类业务的降幅幅度明显好于市场预期，同时实体贷款项目储备充裕，能够实现靠前投放锁定一部分利息收入。但考虑到LPR 持续下调，降低实体经济融资成本大背景下，成都银行资产端利率仍有一定下行压力。但负债端来看，目前成都银行储蓄贷款增量已稳定在50%左右，结构性因素影响相对去年将有所减弱；叠加存款挂牌利率的持续下调，成都银行存款成本仍有较大压降空间。在资负两端利率同时下行的情况下，预计成都银行净息差降幅有望逐步收窄，继续保持相对优于同业的趋势。

    3、资产质量十分扎实，有利于业绩的长期稳定释放。截至1Q24，成都银行不良率仅0.66%，处于上市银行绝对低位，不良贷款余额及不良贷款生成率持续下降，预计未来几个季度成都银行不良率将基本稳定在当前水平。在向实体业务转型的过程中，成都银行依托本土法人机构优势，与政府紧密联动开展实体业务，因此能够在实体项目中做到优选前25%、甚至前15%的优质龙头公司大项目，信用风险暴露的可能性相对较小。在不良核销已基本稳定的保障下，成都银行拨备覆盖率预计仍能保持在500%左右的优异水平，有利于业绩的长期稳定释放。

    4、房地产政策优化有助于改善银行板块大beta，成都银行这类业绩领跑、基本面优势显著的优质银行估值修复逻辑更通顺。5 月初成都地区放开限购后，成都主城区、二手房的房地产销售都有较为明显的改善。鉴于政策放开时限较短，后续持续性仍有待观察。目前来看，5 月17 日央行取消全国层面按揭贷款利率下限，同时降低首套房、二套房首付比例至历史最低水平、设立3000 亿元保障性住房再贷款以支持地方国企收购存量住房等一系列房地产政策组合拳的出台，市场对经济复苏、顺周期逻辑信心有所增强。期待未来推动地方国企收储政策进一步完善落地的情况下，房地产销售端的去化压力或将进一步缓解。随着房地产优化政策的持续出台，市场顺周期逻辑强化下银行板块大beta 有望持续改善。而成都银行这类基本面优势显著的优质银行，受到经济弱周期下行业beta 偏弱的压制，此前业绩优势带来的估值溢价并未能完全反应。目前随着顺周期下银行业大beta 的改善，成都银行估值修复逻辑将更加通顺。

    5、可转债强赎在即，资本充足率压力有望缓解。叠加成都银行每年30%分红率写入章程，高股息特征确定性高。截至5 月17 日，成都银行收盘价为16.03 元/股，距离可转债强赎价格线所需涨幅仅余6%。若剩余52 亿元可转债全部转股，可补充约4 亿股本，静态测算可提高成都银行核心一级资本充足率0.69pct。叠加成都银行较高的业绩成长性，预计未来2-3 年成都银行有望实现资本的内生补充，ROE 长期稳定在15%以上。分红率方面，成都银行是上市银行中除招行外唯一将每年保持不低于30%分红率写进章程的银行，高股息特征确定性强。即使考虑可转债强赎转股，以强赎价格17.07 元/股计算，仅将23 年股息率从5.3%摊薄至4.8%，24-26 年迅速提高至5.3%、6.1%、7%，摊薄效应非常小。

    6、投资建议与盈利预测：西南地区化债已近尾声，对成都银行涉政业务影响微乎其微。在显著区位优势下，成都银行涉政、实体两端都具备长足发展空间，规模高增可持续。同时旺盛信贷需求保障下，规模高增无需过度牺牲价格，预计息差降幅将逐步趋缓、触底。“量增价优”趋势和优异资产质量下，成都银行保持领先行业的营收、利润增速和ROE 水平游刃有余。此外，成都银行每年30%分红率写进章程，高股息特征确定性强，即使考虑可转债强赎转股，23 年股息率仍接近5%，24-26 年迅速提高至5.3%、6.1%、7%。成都银行兼具个股alpha 和高股息优势，是典型的攻守兼备品种。此前估值天花板受板块整体负面beta 压制，随着地产政策优化，经济预期改善，此类alpha 特征鲜明的银行估值弹性和空间都更大，重申板块首推。预计2024、2025、2026 年营收增速为5.4%、10.4%、10.8%，利润增速为10.2%、15.2%、15.4%。当前成都银行股价对应0.82 倍24 年PB，23 年分红对应股息率为5.6%。维持买入评级和银行板块首推。

    7、风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。