事件：公司发布一季报，23Q1 实现营业收入26.2 亿元，同比减少22.5%；归母净利润1.5 亿元，同比减少79.1%，归母净利率5.6%，同比减少15.1pct,主要系疫情免租在收益期内摊销及相关服务进度延缓所致；扣非归母净利润2.2 亿元，同比减少54.5%，扣非归母净利率8.3%，同比减少5.8pct，环比转负为正。

    　　23Q1 公司综合毛利率为59.8%，同比减少1.7pct，环比增加6.7pct。期间费用率为41.3%，同比增加5.3pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.8%/11.2%/0.2%/20.1%，同比变化+1.6pct/+0.7pct/-0.2pct/+3.2pct。

    　　23 年一季度，公司已开业自营商场于报告期内取得营业收入16.4 亿元，同比减少24.4%，毛利率为71.9%，同比减少4.2pct。自营商场收入分经营业态来看，自有/租赁/合营联营商场分别实现收入13.6/2.1/0.67 亿元，同比变化-23.8%/-30.4%/-12.9%；毛利率分别为80.9%/21.2%/48.6%，同比减少3.8pct/4.2pct/3.8pct。

    　　截至23Q1，公司共经营自营商场91 家，与22 年末相比公司无新开自营商场，关闭2 家自营商场，1 家商场由自营转为委管，委管商场285 家，通过战略合作经营家居商场8 家；此外，公司以特许经营方式授权55 家特许经营家居建材项目，共包括472 家家居建材店/产业街。截至23Q1，公司19 家筹备中的自营商场，计划建筑面积约297 万平方米；筹备的委管商场中，有309 个委管签约项目已取得土地使用权证/已获得地块。

    　　盈利预测与评级：我们预计公司23-24 年净利润分别为22.5/25.3 亿元，同增200.9%/12.4%，4 月28 日收盘价对应PE 分别为10、9 倍。公司作为家具卖场龙头，聚焦主业，核心自营经营指标向好，给予一定估值溢价。参考可比公司给予23 年12-13 倍PE 估值，对应合理价值区间6.21-6.73 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧，家装订单增长不及预期，卖场开拓速度不及预期。