事件描述

    公司发布2022 年三季报，2022 年前三季度公司实现营收104.84 亿元，同比下滑了7.67%；归母净利润13.18 亿元，同比下滑了36.17%；扣非后归母净利为11.21 亿元，同比下滑了23.68%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为39.76 亿元，比去年同期下滑了16.72%。单季度看，公司2022 年Q1/Q2/Q3 分别实现营收33.75/35.82/35.27 亿元，同比+1.01%/-13.93%/-8.42%；分别实现归母净利润6.98/3.27/2.93 亿元，同比下滑3.4%/58.44%/47.25%。

    分析判断:

    收入端：自营商场稳步发展，租金减免肩负社会责任2022 年Q3，公司实现营收35.27 亿元，同比下滑8.42%，环比下滑了1.52%。截至2022 年09 月30 日，公司经营了94 家自营商场，279 家委管商场，通过战略合作经营8 家家居商场，此外，公司以特许经营方式授权58 家特许经营家居建材项目，共包括470 家家居建材店/产业街。公司目前有19 家筹备中的自营商场（其中自有16家、租赁3 家）,计划建筑面积约297 万平方米（最终以政府许可文件批准的建筑面积为准）; 筹备的委管商场中，有323 个委管签约项目已取得土地使用权证/已获得地块。公司已开业自营商场于报告期内取得营业收入64.19 亿元,比上年同期增加2.8%。此外，因疫情导致自营商场持续闭店且对商户经营有重大影响的，公司会根据商户的经营情况酌情在其剩余租期内，针对商户应缴纳的租金及管理费进行一定减免，减免安排涉及租金及管理费总金额预计对公司营业收入的累计影响不超过人民币5 亿元。

    利润端：费用管控卓有成效

    盈利能力方面，2022 年前三季度，公司实现毛利率60.18%，同比下滑了2.91pct，净利率同比下滑了8.27pct至12.63%。单季度看，2022 年Q3 公司毛利率同比下滑了6.21pct 至55.91%，环比则下滑了7.25pct。净利率同比下滑了3.27pct 至9.87%，环比则提升了0.28pct。费用方面，公司改善明显。2022 年前三季度公司费用率为36.46%，同比下滑了4.53pct。其中销售费用率为9.93%，同比下滑了2.15pct。管理费用率为9.31%，同比下滑了2.62pct。财务费用率为16.9%，同比提升了0.28pct。研发费用率同比下滑了0.04pct 至0.33%。

    投资建议

    公司持续推进“轻资产，重运营，降杠杆”，同时不断丰富渠道结构，从多维度进行流量捕获，预计公司会深入拓展家装业务、软装业务、高端家电零售业务等。考虑到公司将对自营商场商户展开租金减免，我们下调公司的盈利预测， 2022-2024 年公司营业收入由173.91/198/218.77 亿元下调至148.99/168.74/185.7 亿元，2022-2024 年公司EPS 由0.51/0.64/0.77 元下调至0.41/0.5/0.61 元，对应2022 年10 月28 日4.17 元/股收盘价，PE 分别为10.3/8.28/6.8 倍，维持公司“买入”评级。

    风险提示

    1） 地产销售不及预期。2) 新零售模式拓展不顺利。