事件：公司发布2022 年中报，上半年公司实现营业收入69.57 亿元，同比下降7.28%；归母净利润10.25 亿元，同比下降32.10%；扣非归母净利润9.37 亿元，同比下降6.89%；公司单Q2 实现营业收入35.82 亿元，同比-13.93%；归母净利润3.27 亿元，同比-58.44%；扣非归母净利润4.61 亿元，同比-22%。

    自营商场业务表现稳定，多地区受疫情影响明显。公司自营商场22H1 实现营收43.06 亿元，同比+6.2%，出租率92.1%，核心业务保持稳定：1）自有商场实现营收35.23 亿元，同比+6.3%；2）租赁商场实现营收6.14 亿元，同比增长+3.1%；3）合营联营商场实现营收1.68 亿元，同比+17.4%。委管商场22H1 实现营业收入12.96 亿元，同比-22.7%，出租率90.1%，营收下降主要系项目前期品牌咨询委托管理、工程项目商业管理咨询费与商业咨询费及招商佣金项目收入降低所致。分地区分析公司自营商场收入情况，华东、东北、华北地区营收都受到二季度疫情较大影响，华东（不含上海）地区营收同比+7.9%，北京、上海同比+9.8%/+3.4%，均降至个位数增长，东北地区营收增速1.1%，华北（不含北京、天津）则是营收同比-6.1%，华南地区仍处于快速开拓阶段实现同比41.7%的高速增长。截止Q2 末，公司在全国共经营94 家自营商场、280 家委管商场、59 家特许经营家居建材项目、475家家居建材卖场，覆盖30 个省224 个城市，总经营面积2227 万平方米。受疫情封控和房地产调控影响，新开门店的进度受到一定程度影响。

    “家装+家居+互联网运营”一体化融合，孵化“315/818”家居IP。公司不断进行新品类拓展、多业态融合，并依托线下商场实体网络，家装门店已覆盖200 余个城市。此外，公司与战略投资方阿里巴巴深化合作，建立线上“天猫同城站”，并赋能传统经销商提升线上运营能力，线上线下一体化引流获客。在重运营策略下，公司类比京东618、淘宝双11，着重打造家居促销IP“315”及下半年“818”，逐步加强在城市经销商端与品牌总部端的口碑和影响力，预计随着前期被压抑的家装需求逐渐释放，有望助力业绩提升。

    毛利小幅下滑，费用控制良好，降本增效成果较为显著。公司22H1 毛利率为62.34%，同比-1.3pcts，其中单Q2 毛利率为63.17%，同比-1.29pcts。费用端来看，公司22H1 期间费用率为34.63%，同比-4.8pcts，其中单Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为8.96%/7.21%/0.33%/16.81%，分别同比变动-2.20/-4.70/-0.01/+1.20pcts，公司内部精细化管控并严格控制品牌宣传推广等活动支出，各项费用成本管控取得了较好效果。综合影响下，公司22H1归母净利率为14.74%，同比-5pcts，扣非归母净利率基本稳定。

    盈利预测及投资建议。我们预计公司22-24 年归母净利润为20.43/25.33/28.61 亿元，分别同比变动-0%/24%/13%，9 月5 日股价对应22年PE 为10X，维持 “强烈推荐”投资评级。

    风险提示：房地产市场波动风险、渠道拓展不及预期。