美凯龙披露2021 中报，21H1 实现营收75.03 亿元，同比增长24.54%，较19H1 下降3.28%，归母净利17.32 亿元，同比增长57.26%，扣非归母净利同比增长32.99%。Q1/Q2 营收同比增长30.70%/19.99%，归母净利同比增长83.79%/42.53%。

    　　卖场主业回暖，家装收入高增。①21H1 自营商场营收同比增长28.7%，去年基数较低且新增商场贡献增量，而21H1 自营商场新增1 家至93家（21 家筹备中），平均出租率93.0%，且数字化拓展与线上线下一体化赋能经营，天猫618 美凯龙销售总额86.3 亿元，消费人数同增31%。

    　　②委管商场营收同比下降8.4%，项目前期品牌咨询费及招商佣金项目收入降低，而21H1 委管商场净增3 家至276 家，平均出租率91.2%，并有346 个签约项目已取得土地使用权证或已获得地块，后续开店储备充沛。③家装业务营收5.74 亿元，同比增长214.7%，全国已开设314 家家装门店，通过集成上游多品类家装产品和丰富的设计师资源，结合分布广泛的门店网络，实现家装业务的快速渗透，“第二增长曲线”打造初显成效。

    　　毛利率略有承压。21 年H1 公司毛利率同比下降3.3pct 至63.59%，与业务结构变化、低毛利率的家装等占比提升有关，其中自营业务毛利率同比下降1.1pct、家装业务毛利率下降13.2pct。21H1 期间费用率同比下降6.0pct，其中财务费用率同比下降6.1pct，主要系本期汇兑损益所致，销售/管理费用率因收入规模扩张而略有下降。

    　　盈利预测与投资建议。预计美凯龙21-23 年归母净利同比分别增长102.7%/15.0%/14.4% 。参考可比公司估值及新业务成长空间，给予公司 21 年15 倍PE，合理价值13.81 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。疫情影响下游需求，宏观经济波动，新业务不及预期。

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