受疫情影响以及免租影响，营业收入及利润承压。公司2020 年实现营业收入142.36 亿元（YoY-13.56%）， 归母净利润17.31 亿元（YoY-61.37%），扣非后同比下降55.53%。毛利率减少3.67pct 至61.51%，期间费用率上升2.77pct 至41.27%。公司拟每10 股派发现金股利人民币2.53 元（含税）， 同时以资本公积金向全体股东每10股转增1 股。

    家装业务保持快速增长，新零售优势明显。自营业务全年实现营业收入66.82 亿元（YoY-14.3%），新增自营商场5 家至92 家（筹备中项目24 家），平均出租率下降1.3pct 至92.1%，成熟商场同店增长率为-14.9%。委管业务实现营业收入35.80 亿元（YoY-23.9%），毛利率下降5.64pct 至59.84%，出租率下降2.8pct 至90.7%。建造施工及设计业务实现营收16.68 亿元（YoY-25.9%），家装服务和商品销售业务实现收入12.24 亿元（YoY+115.1%）。2020 年公司与阿里融合的天猫同城站累计上线22 城56 家商场，累计覆盖品牌商家1.6 万家。

    投资建议与盈利预测。看好公司三重路径协同发力，轻资产战略助力渠道市占率提升、家装业务实现多样化渠道拓展、阿里赋能打造新零售标杆，三重路径助力公司打开新收入成长空间。预计公司2021-2023年EPS 为1.16、1.31、1.48 元/股，参考公司上市以来平均估值为11.36倍，给予2021 年12xPE 合理估值，对应合理价值13.87 元/股，维持“买入”评级。H 股方面，公司近一年A/H 溢价率平均约为2，对应H股合理价值为6.94 港元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。房地产行业周期削弱家居装饰及家具零售行业的需求；扩展性业务开拓不及预期；公司投资性房地产公允价值变动。