事件概述

    　　美凯龙发布2020 年三季报，2020 年前三季度公司实现营收95.27 亿元，同比下降19.42%；归母净利润17.30 亿元，同比下降54.27%；扣非后净利为11.61 亿元，同比下降49.80%。三季度单季度公司实现营收35.03 亿元，同比下降13.87%，归母净利润6.29 亿元，同比下降41.67%；扣非后净利为4.60 亿元，同比下降23.23%。

    　　分析判断:

    　　收入端：自有商场恢复最快，围绕新零售打造线上线下一体化经营闭环

    　　公司Q3 营收同比下滑13.87%，相较于Q2 营收下滑17.86%，保持了不断改善的态势。公司已开业自营商场于报告期内取得营业收入50.02 亿元,比上年同期减少20.1%。其中自有商场实现营收40.78 亿，同比下滑18.3%。租赁商场实现营收7.26 亿元，同比下滑22.3%。合营联营商场实现营收1.97 亿元，同比下滑了40.2%。分地区看，华南、华中、北京地区营收下滑较大，下滑幅度均超过了30%。公司全面拥抱阿里生态，以天猫同城站为线上运营主阵地，将淘宝直播作为核心营销工具，提高新零售线上线下一体化运营能力，截至9 月30 日，国庆大促全国累计开展商场及直播244 场，累计观看人次419 万，累计下定1.2 万笔。

    　　利润端：Q3 净利润下滑主要系公允价值变动收益损失较大

    　　盈利能力方面，公司2020 年前三季度归母净利润同比下滑54.27%到17.30 亿元，主要系本期投资性物业公允价值评估增值减缓，导致公允价值变动收益同比下滑74.21%。公司2020 年前三季度毛利率同比下滑了1.21pct 至65.86%，净利率为19.40%，同比下降了14.86%。单季度看，2020 年Q3 公司实现毛利率64.08%，同比下降了3.18pct，环比下降了5.68pct；实现净利率19.82%，同比下降了9.44pct，环比下降了1.91pct。费用方面，2020 前三季度期间费用率为43.67%，同比上升7.06pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.66%/12.23%/0.24%/20.55%，同比变动-2.15/+2.50/-0.00/+6.72pct。其销售费用率的下降主要系本期严格控制品牌宣传推广等活动支出导致广告费用及宣传费用下降所致。

    　　其他重要财务指标。

    　　公司长期应收款同比下降32.90%，主要系本期收回部分往来款所致。应收款项融资同比下降74.42%，主要系期末持有的应收票据减少所致。其他应收款同比下降48.42%，主要系本期往来款增加所致。交易性金融资产同比上升576.10%，主要系本期持有的短期投资增加所致。

    　　公司非公发行股票预案进展迅速，拟开展商业物业资产证券化业务

    　　2020 年7 月初，中国证监会对公司提交的上市公司非公开发行新股核准事项申请材料予以受理。公司于2020 年9 月24 日和2020年9 月28 日分别披露了《关于<中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书>的回复（二次修订稿）》和《2020 年非公开发行A 股股票预案（二次修订稿）》。本次发行完成后，募集资金将用于天猫“家装同城站”项目、3D 设计云平台建设项目、新一代家装平台系统建设项目、家居商场建设项目及偿还公司有息债务，有力的推动公司新零售业务快速发展。公司拟开展商业物业资产证券化业务。本次专项计划发行的规模不超过人民币11.6亿元。本次专项计划成立后，资产支持证券将在上海证券交易所上市交易。通过开展商业物业资产证券化业务，公司可以更好地盘活存量资产，有效缓解公司短期现金流压力，拓宽融资渠道，优化负债结构，助力公司业务发展。

    　　投资建议

    　　公司不断丰富渠道结构，从多维度进行流量捕获，预计新一代家装、3D 设计云和同城零售业务将持续稳固推进。考虑到公司的业务正在持续恢复，双十一有望快速增长，我们维持公司的盈利预测不变，2020-2022 营业收入为180.90/232.78/270.74亿元，归母净利润为43.53/56.46/65.29 亿元，对应EPS 为1.11/1.45/1.67 元。目前公司Q3 经营已经基本恢复正常，新零售变革未来可期，继续给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1） 地产销售不及预期。2）新零售模式拓展不顺利。