投资要点

    　　事件：2024Q1-3 公司营收45.18 亿元，同比-0.47%；归母净利润10.1 亿元，同比+2.58%；扣非归母净利润9.98 亿元，同比+4.59%；加权平均ROE 同比下降0.55pct 至9.36%。

    　　建造收入下降致24Q3 业绩承压，收入结构优化利润率提升，信用减值放缓。公司2024Q3 单季度实现收入13.86 亿元，同比-11.08%，环比-12.25%，归母净利润3.44 亿元，同比-2.31%，环比+24.44%，销售毛利率39.17%，同比+3.18pct，销售净利率26.28%，同比+2.61pct，主要系在建项目减少，利润率较低的EPC 建造收入下降所致。2024Q3 公司信用减值损失计提0.04亿元，较2024Q2 信用减值损失计提0.36 亿元有所放缓。2024Q1-3 公司业绩保持平稳增长，销售毛利率35.85%，同比+2.50pct，销售净利率23.61%，同比+0.91pct。截至2024Q3 末，公司资产负债率52.08%，同比-3.42pct。

    　　经营提效，2024Q1-3 期间费用率同比下降0.14pct 至10.73%。2024 年前三季度公司期间费用同降1.28%至4.85 亿元，期间费用率同降0.14pct 至10.73%。其中，销售、管理、研发、财务费用同比分别+11.06%、+15.67%、-53.04%、-1.47%至0.12 亿元、2.20 亿元、0.30 亿元、2.22 亿元；销售、管理、研发、财务费用率分别+0.03pct、+0.66pct、-0.75pct、-0.07pct 至0.26%、4.87%、0.67%、4.92%。

    　　经营性现金流净额大增，资本开支持续下降，自由现金流增厚。2024Q1-3，公司经营活动现金流净额15.75 亿元，同比增加42.75%，投资活动现金流净额-8.46 亿元，上年同期为-8.18 亿元，其中购建固定、无形和其他长期资产支付的现金4.37 亿元，同比-46.88%。以“经营性现金流净额-购建固定无形其他资产支付现金”衡量自由现金流，2024Q1-3 公司自由现金流为11.39 亿元，同比+305.39%。

    　　垃圾焚烧技术Alpha，运营领先&出海加速，现金流成长双赢！1）技术设备Alpha 之现金流优势：公司自由现金流于2022 年率先转正，2024Q1-3 达11.39 亿元，超23 年全年水平，主要系①设备销售to B 现金流好，②吨上网居全国性公司首位，B 端电费收入占比高。2）技术优势带来运营优越性：

    　　2023 年吨发392 度/吨，吨上网344 度/吨，位列全国性固废公司首位，厂用电率12%（较行业均值低2.81pct）助力项目超额盈利。截至2024H1 公司垃圾焚烧在手6.13 万吨/日（含参控股），其中已投运5.74 万吨/日，在筹建0.39 万吨/日。2024H1 新签供热合同7 项，预计新增年供热量约61 万吨，电转热后增厚收益。3）设备技术alpha 之增长提速：2023 年公司设备销售收入9.57 亿元（+115.62%），“一带一路”沿线设计及焚烧炉成套设备销售合同额超6 亿元；2024H1 延续高增态势，新签垃圾焚烧成套设备合同总额约5 亿元；苏伊士框架协议落地，掘金全球市场！

    　　盈利预测与投资评级：公司固废运营提效&设备出海加速，现金流价值被低估，分红提升潜力大。由于EPC 建造收益加速下滑及减值计提增加，我们将2024-2026 年归母净利润预测从13.21/14.95/16.81 亿元调降至12.22/13.59/14.98 亿元，对应12/11/10 倍PE，维持“买入”评级。

    　　风险提示：设备订单不及预期，资本开支上行，应收账款风险等。