事件描述

    　　三峰环境2022 年实现营业收入60.23 亿元，同比增长2.54%，归母净利润11.39 亿元，同比下降8.00%，扣非归母净利润11.16 亿元，同比下降8.74%。其中Q4 营业收入17.62 亿元，同比增长25.65%，归母净利润2.79 亿元，同比增长95.79%，扣非归母净利润2.74 亿元，同比增长99.14%。

    　　事件评论

    　　上年同期一次性国补基数较高，剔除此影响归母净利润同比增长18.89%。三峰环境采用了保守的国补处理方式，对于未纳入国补补贴名录的项目对应的国补不确认收入（确认成本），待到项目正式纳入国补后前期累积拖欠的国补将一次性确认收入。由于成本在前期已经支出，因此一次性确认的国补类似税前利润，对毛利率及净利润的贡献弹性较大。公司公告2022 年扣除一次性国补影响后归母净利润为9.97 亿元，同比增长18.89%（根据2021 年剔除影响后归母净利润为8.39 亿元计算而得），意味着2022 年利润中仍有一次性国补对利润的增厚约1.42 亿元。

    　　固废项目持续投运，垃圾处理能力不断提升。2022 年公司共建成投运生活垃圾焚烧发电项目7 个（含控股项目6 个，参股项目1 个），新投运生活垃圾焚烧处理能力6,450 吨/日。截至2022 年末，公司已投运的垃圾焚烧发电项目共有43 个（含参股项目7 个），设计处理能力合计50,700 吨/日（控股37,600 吨/日，参股13,100 吨/日）。公司尚有在建及筹建垃圾焚烧项目11 个，处理能力合计8,850 吨/日，其中全资、控股项目8 个，处理能力合计4900 吨/日，另有4 个餐厨（厨余）垃圾处理项目在建。

    　　海内外设备销售持续突破，未来带来业绩增量。2022 年三峰卡万塔签署焚烧炉及成套设备供货合同8 项，处理能力合计9750 吨/日；三峰科技签署污水处理系统及餐厨（厨余）设备供货安装调试（或EPC）合同25 项，设备订单持续突破给未来带来业绩增量。

    　　一次性收入下行，毛利率恢复正常水平。公司2022 年综合毛利率为31.19%，同比略微下降0.52pct，其中项目运营业务毛利率下降3.95pct，主要受去年一次性国补影响较大，预计随着项目逐渐成熟、产能利用率提升，运营业务毛利率或将缓慢提升。

    　　期间费用率有所下降，现金流良好。2022 公司期间费用率为11.18%，同比下降0.55pct，费用率基本维持稳定。其中销售费用率略微下降0.11pct 至0.35%，管理及研发费用率增长0.24pct 至5.56%，财务费用率提升0.42pct 至5.27%，主要原因在于建造高峰期借款资金增加较多所致，预计随着公司项目逐渐投产，建造资本开支下滑，财务费用率或将有所降低。现金流持续保持优秀水平，前三季度公司收现比、净现比分别为105%、163%。

    　　预计公司2023-2024 年归母净利润分别为12.2 亿元、13.8 亿元，对应PE 分别为9.4x、8.3x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、项目进度低于预期风险；

    　　2、设备订单转化为收入低于预期。