京沪高铁发布年报，2025 年实现营收430.62 亿元（yoy+2.15%），归母净利131.72 亿元（yoy+3.16%），后者符合我们预期（130.93 亿元）；其中Q1、Q2、Q3、Q4分别实现营收102 亿元（yoy+1.2%）、108 亿元（yoy+0.3%）、118 亿元（yoy+2.6%）、103 亿元（yoy+4.6%），录得归母净利29.64 亿元（yoy 持平）、33.52 亿元（yoy-1.2%）、39.86 亿元（yoy+9.0%）、28.70亿元（yoy+4.2%）。Q4 收入与净利双增，或受益于中秋国庆假期连休、部分中小学首次推行秋假。公司拟派发25 年度末期红利46.68 亿元，连同已派发的中期红利18.84 亿元、25 年回购股票金额9.55 亿元，三项合计金额约占25 年归母净利的56.99%，其中现金分红折股息率约2.7%。考虑公司作为优质稀缺高铁资产的长期价值，维持“买入”评级。

    　　25 年铁路行业受到航空促销、长途游比例提高的影响据国家铁路局，25 年全国铁路客运量同比增长6.7%，但旅客周转量仅同比增长3.8%，反映出行半径同比缩短2.9%。这或与高铁通达性提高、航空促销以及自驾分流铁路客源有关。25 年民航国内线客运量、旅客周转量同比增长3.9%、4.7%，显示航空出行半径扩大0.8%。机票价格促销，也对高铁产生压力。据航班管家，25 年首都机场至虹桥机场的航班座位数同比下降1.8%，但客座率同比提高5.0pct，平均票价同比下降4.6%。

    　　25 年公司京沪线表现偏弱，京福安徽全年扭亏分线路看，京福安徽公司首次录得全年盈利，25 年公司应占京福安徽盈利0.61 亿元（24 年为应占亏损1.8 亿元）。25 年京沪线录得净利131.11 亿元（yoy+1.3%）。京沪线增长平淡，或因商务出行需求偏弱，民航低价策略以及自驾分流铁路客源。25 年公司全线列车开行数量、本线列车客票收入分别增长1.4%、2.5%，京福安徽公司列公里增长8.3%，使25 年营业总收入同比增长2.15%。25 年公司营业成本同比增长3.1%，其中：1）动车组使用费同比增长3.58%，高于本线列车客票收入增幅（yoy+2.5%），显示客座率等效益指标可能不佳；2）折旧、能源支出同比变化-2.82%、+0.65%，但委托运输管理费同比增长9.02%，主因基础设施服务费单价上调；3）25年财务费用同比降低21%，主因存量贷款归还以及市场利率下降。

    　　26 年中小学春秋假促客流增长，雄商高铁与高油价产生复杂影响多地中小学春假与清明假期连休，使铁路客流显著提升，4.3-4.7 期间，全国铁路客运量同比增长9.3%（央视网）。雄商高铁计划于26 年9 月通车（北京青年报），京雄城际-雄商高铁-商合杭高铁（京福安徽公司所辖线路）作为京港通道的关键部分，或分担京沪、京广高铁客流压力，并且填补京九线高铁空白，为京福安徽公司带来列车增量，但京沪高铁部分跨线车或转移至京港通道。整体看，我们认为雄商高铁开通将利好公司盈利改善。高油价背景下，公司还面临双重影响，需要进一步观察：1）企业成本压力抑制整体差旅需求；2）若航空票价持续高企，公司有望承接京沪线航空转移客流，同时由于航空出行成本上涨，出游短途化趋势或促进高铁出行需求提高。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑部分中小学实施春秋假驱动的需求增长，我们上调2026-2027 年归母净利1.1%/1.3%至138.46 亿/148.58 亿元，同时引入28 年预测156.82 亿元。我们基于WACC=7.62%、g=2.5%（前值WACC=7.66%、g=2.5%），上调目标价至6.96 元（前值6.32 元）。

    　　风险提示：出行需求疲弱、票价管制、能源成本上涨、潜在路网分流。