22 年亏损符合预告，1Q23 净利超预期

    　　2022 年，公司实现收入193 亿元（同比下降34%）；归母净亏损5.76 亿元，（21 年为盈利48 亿元），主因居民出行需求受到疫情影响；实际业绩符合预告。1Q23，公司实现归母净利润22.3 亿元（同比增长913%），大幅高于我们预期（18.1 亿元），主因铁路客运需求强劲复苏。考虑疫情消退以及消费复苏对出行的持续利好，我们将公司2023/24 年归母净利预测上调43/2%至103/129 亿元，同时引入25 年预测150 亿元。因估值窗口展期至2023E，我们基于WACC=8.27%和g=3%（前值WACC=8.34%和g=3%），上调目标价至7.13 元（前值6.41 元）。维持“买入”。

    　　2022 回顾：疫情拖累出行需求，导致亏损

    　　2022 年，新冠疫情对出行需求产生较大冲击。2022 年，京沪高铁本线车运送旅客1723 万人次，同比下降51%，为疫情前2019 年的32%；京沪高铁跨线列车运营里程完成5538 万列公里，同比下降24%，为2019 年的70%。京福安徽列车运营里程完成2316 万列公里，同比下降21%。京沪高铁跨线车与京福安徽表现显著好于铁路平均水平。同期，全国铁路客运量同比下降36%，为2019 年的46%。据12306 网站，2022 年北京往返上海的高铁商务座/一等座/二等座票价较原固定票价上涨约20.1%/5.5%/6.2%。

    　　1Q23 回顾：受益于客流回暖与低基数

    　　公司1Q23 年收入/归母净利同比增长57/913%，恢复到19 年同期的112/94%。业绩同比增长，主因：1）铁路客流强劲复苏；2）去年同期低基数。铁路客流恢复程度逐月提升，1 月/2 月/3 月全国铁路客运量恢复到19年同期的83/94/101%。京沪高铁本线车的恢复程度与全国趋势基本一致。据12306 网站，1Q23 北京往返上海的高铁班次平均为37.1 对/天，恢复到19 年同期（39.7 对/天）的93%；商务座/一等座/二等座票价较原固定票价上涨约19.6%/6.0%/7.0%。

    　　2-4Q 展望：票价空间有望释放，京福安徽亏损有望缩窄我们认为出行复苏仍在途中，铁路客流有望继续恢复。据国铁集团，“五一”小长假期间，全国铁路客运量预计较19 年同期增长20%。在疫情前，全国铁路客运量增速（2015-2019 年CAGR：9.2%）与名义GDP（同期CAGR：9.3%）的弹性系数为1.0。考虑2022 年中国名义GDP 已较2019 年增长22%，我们预计铁路客流稳态水平将超过2019 年。受益于出行复苏，1Q23京沪高铁应占京福安徽亏损1.6 亿元（去年同期3.2 亿元），亏损有望在2-4Q进一步缩小。

    　　风险提示：票价管制、成本上涨、路网分流、股东减持。