事件：公司发布2021 年第三季度报告。公司2021 年前三季度实现营业收入约230 亿元，同比增长33.9%；实现归母净利润约43.5 亿元，同比增长约135%；实现扣非归母净利润约43.5 亿元，同比增长约123%。2021 年第三季度，公司实现营业收入79.2 亿元，同比增长10.8%，公司实现归母净利润16.0 亿元，同比增长21.7%；实现扣非归母净利润16.0 亿元，同比增长21.7%。

    　　旅客发送量回升，营业收入同比上涨。2021 年前三季度，全国铁路完成旅客发送量20.6 亿人次，同比增长36.2%，恢复到19 年同期水平的73.2%，2021年第三季度，全国铁路完成旅客发送量6.9 亿人次，同比下降0.2%，恢复到19年同期水平的66.7%。2021 年上半年，京沪高铁本线列车运送旅客1876.2 万人次，同比增长95.6%，恢复到19 年同期水平的74.9%；跨线列车运营里程完成3894.0 万列公里，同比增长20.3%；京福安徽公司管辖线路列车运营里程完成1473.0 万列公里，同比增长72.3%。在铁路客运需求复苏的背景下，公司2021年前三季度营业收入同比增长33.9%，恢复到19 年同期水平的92%，其中2021年第三季度营业收入同比增长10.8%，恢复到19 年同期水平的96%。

    　　需求复苏带动成本上涨，毛利率回升。由于国内铁路客运需求有所复苏，公司担当和非担当列车开行数量增加，公司2021 年前三季度主营成本为约142 亿元，同比上涨15.9%，涨幅小于收入涨幅。受此影响，公司2021 年前三季度综合毛利率约38.43%，较2020 年同期增加9.56pct。

    　　票价市场化改革、运行图调整将提高公司未来盈利能力。京沪高铁于2020 年12 月23 日实施新定价方案，按实际执行价格计算，北京南至虹桥站二等座的票价变动比例为-10%至+8.13%；另外公司今年按照“调结构、提质量、增能力、扩效益”的原则对全线列车运行图进行了结构性调整，有效提升了京沪高铁运营效率和运输能力。在铁路客运需求没有完全恢复的情况下，票价市场化改革、运行图调整对公司盈利的提升有限，但随着客运需求的不断恢复，上述调整对公司盈利能力的积极影响将逐步体现。

    　　京福安徽亏损收窄。京福安徽公司2021 年上半年实现营业收入约22.7 亿元，实现净亏损约8.5 亿元，较上年同期（亏损12.3 亿元）亏损收窄。

    　　投资建议：国内疫情反复，京沪高铁主线、京福安徽运营恢复/提升节奏放缓；公司区位优势仍在，客运需求未来恢复是确定性事件，公司的票价市场化改革、运行图调整也将提高未来盈利能力，目前市场过度悲观。基于国内疫情仍有反复，我们下调公司21-23 年EPS 39%/20%/11% 分别至0.12 元、0.20 元、0.24 元；基于公司在京沪客运线的区位优势，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行导致旅客出行需求下行；京沪本线运能提升较慢；网间结算标准变化对公司营收产生负面影响；京福安徽盈利低于预期。