事件描述

    2020 年，公司实现营业收入252.4 亿元，同比下降27.6%，实现归属净利润32.3 亿元，同比下降70.8%；2021 年一季度，公司实现营业收入57.4 亿元，同比增长11.7%，实现归属净利润3.2 亿元，同比下降0.6%。

    事件评论

    全年承压疫情，20Q4 修复明显。2020 年京沪高铁本线实现客运量2777.4 万人次，同比下降47.8%，对应客运业务收入同比下降51.5%；在京福安徽持续增开列车、当年跨线车运营里程同比增长55.4%的推动下，公司跨线车运营里程同比下降12.5%，路网服务收入同比下降8.7%，最终公司全年营业收入下降27.6%。

    值得注意的是在20Q4 京沪高铁已展现较为明显的修复，京沪本部（上市资产）营业收入同比下降13.2%，毛利率仅同比下降5.1pct 至41.4%，净利润同比下降31.6%，较Q1-Q3 利润回升较为明显，京福安徽在商合杭贯通后有明显改观，单20Q4 看毛利率由负转正至7.7%，不过由于新增借款以及新开项目利息费用化等因素影响，财务费用大幅上升，最终20Q4 公司归属净利润同比下降35.0%。

    就地过年等影响显著，21Q1 客座率大幅下降。由于就地过年、区域严控等影响，2021Q1 京沪高铁本线旅客量大幅减少，对应客运业务收入预计Q1 同比下滑49.1%，考虑到核心成本动车组使用费仅同比下降8.9%，料Q1 本线客座率大幅下降。另一方面，跨线车业务成为公司Q1 主要支撑，对应路网服务收入预计Q1同比增长28.7%，其中值得注意的是旅客服务收入（按票价1%收取）同比增长99.1%，预示非本线车次的旅客量快速恢复，或许可期Q2 后京沪高铁本线车的恢复性增长。综合以上，公司Q1 实现营业收入57.4 亿元，同比增长11.7%。分京沪本部与京福安徽来看，尽管本部旅客收入大幅减少，但跨线车明显增加，不过受制财务费用同比增加2.5 亿元，本部净利润同比下降4.1%；京福安徽则在开行量持续增加后盈利能力进一步改善，毛利率同比升17.5pct 至-6.1%，仍未改变亏损局面。最终，公司在2021Q1 实现归属净利润3.2 亿，较去年同期略有下降。

    逐步走出疫情泥泞，大国高铁价值仍存。疫情下半场，随国内出行逐步恢复，京沪高铁逐步走出疫情影响，自Q2 起有望进入修复通道。作为高铁大国的大国高铁，我们依旧看好公司产能利用率持续提升下的长期价值，预计公司2021-23 年EPS为0.18、0.25 和0.27 元，对应PE 分别为32、23 和21 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1. 铁路改革进程不及预期；

    2. 铁路列车运行图调整不利影响。