预测盈利同比基本持平

    　　我们预计中海油服6月份的工作量环比5月份提升15-20%6，但提升幅度仍然较为有限，且路逊于市场预期。在此工作量的假设下，我们预计2021有望录得5.8亿元净利润（单月不到2亿元），基本上同比持平（2Q20悬降低日费生效后的第一个季度），环比在低基数的基础上大幅提升，但低于市场的预期。我们认为排产从年初至今低于预期的主要原因是1）恢复的油价带来更多的“短平快“型工作比如调整井等，虽然中海油服勘探-开发生产全环节参与，但勘探的市占率最高接近100%，剩下两个环节相对较低；2）莲莱事故后，中海油采取了更严格的HSE内控导致部分项目被推迟。

    　　关注要点

    　　FY21工作量展望指引不变，2H21有望加速赶工。虽然公司2021的工作量仍然呈现“旺季不旺”的特征，主要是因为国内的最大业主排产不足和部分项目推迟启动等因素，但是我们仍然预计公司FY21的工作量指引不会改变，因此2H21会呈现出较为明显的赶工的加速节奏。我们预计接下来的3Q21会进入较为明显的作业高峰期，且和过去2年的同期相比会有较为明显的增长。

    　　900-1000亿元资本支出对应50美元油价。在我们的测算和中海油长期的产量目标指引下，我们预计中海油FY21的900-1000亿元的资本支出对应的是50美元的经营油价假设。因此，考虑到2025年的200万桶/天的产量指引和70美元的油价的假设，我们预计中海油的资本支出有望增长至1400亿元以上，中海油服未来3年的成长空间被打开。从短期来看，我们认为资本支出的弹性主要体现在油价上涨后，带动的中海油在中国近海区域的加密井和调整井的井数增长，体现在生产环节的资本性支出较指引有所增长，而中海油服在此环节仍然受益。

    　　原材料成本上升影响较为有限。近期的大宗原材料涨价也受到了资本市场的广泛关注，但是我们预计对于公司的影响较为有限，因为对于盈利占比最大的技术服务板块来说，原材料占比相对较小而且可以比较顺畅传导给下游客户。同时，因为工作量提升而带来的可变成本原材料成本的上升，均可以通过收入的增长而抵消，对于毛利率的影响较小。

    　　估值与建议

    　　维持2021年和2022年盈利预测不变。维持A/H目标价20.0元/13.0港币，对应27倍/15倍2021年市盈率，以及39%/95%6上行空间。当前A/H股交易于19倍/8倍2021年市盈率。维持A/H跑赢行业评级不变。

    　　风险

    　　油价剧烈波动，价格与工作量不及预期。