本报告试图解决：从单位固定资产盈利能力角度评估中海油服的盈利优势油价、上游资本开支和油服企业业绩有强相关关系。本文将分析中海油服的单位固定资产盈利能力，并判断未来公司的盈利中枢。

    　　行业逻辑：

    　　油价、上游资本开支和油服企业业绩有强相关关系。展望2021 年，全球石油供需结构稳定，预计全年油价中枢为50-60 美元/桶，较2020 年有所上涨，因此资本开支将上涨。油价与资本开支有较强相关性，以中石油为例，公司资本开支与油价的相关性大的0.8。上游的资本开支增加，则油服行业盈利能力增加。

    　　国家推进能源安全战略推动上游资本开支增加，利好油服行业。为相应国家号召，中石油、中海油等分别提出“七年行动计划”，大力发展国内能源勘探开发业务。比如，中海油提出，到2025 年，公司的勘探工作量和探明储量要翻一番，实现南海西部油田2000 万平方米、东部油田2000 万吨的上产目标，由此利好油服行业。

    　　公司逻辑：

    　　中海油未来资本开支较大，助力中海油服业绩向上。本文选取2012-2019 年中海油资本开支和中海油服营收的数据最终得出，二者之间线性相关性达0.9，属于强相关关系。依据中海油的七年行动计划目标，中海油将加大资本开支，预计资本开支年增速为17%，由此利好中海油服。

    　　公司资产回报率处于行业领先水平。本文选取了油服行业三家公司与中海油服作对比，分别为中油工程、石化油服和海油工程。公司2019 年资产回报率为3.35%，行业平均水平为1.43%，同行领先。

    　　受益油价上涨，预计21 年公司业绩大幅增加。2002-2019 年公司每亿元固定资产的盈利能力中枢为0.1 亿元，对应历史油价中枢为66 美元/桶。参考公司2012 年以来固定资产规模平均增长率3%，则公司2021 年固定资产规模可达到463 亿，由此从单位固定资产盈利能力角度测算公司可获得净利46 亿元。

    　　盈利能力预测与投资建议

    　　基于公司核心业务板块的分析，我们预计2020-2022 年EPS 分别为0.73、0.99 和1.30元，以2021 年2 月23 日收盘价测算，得到对应PE 为28X，21X，16X，可比公司TTMPE 为40X，此外2021-2022 年公司PEG<1，维持“推荐”评级。

    　　风险提示

    　　原油价格剧烈震荡风险、上游资本开支下滑风险。