事件：公司发布2023 年半年度报告。报告期内，公司实现营收3657.88 亿元，yoy+0.51%，实现归母净利/扣非净利114.03/109.50 亿元，yoy+2.7%/33.58%；23Q2单季度，实现营收1891.97 亿元，yoy-1.38%，实现归母净利/扣非净利58.20/55.09亿元，yoy-3.14%/68.37%。业绩基本符合预期。23M4-7，大股东中交集团累计增持公司H 股0.16 亿股。

    23Q2 扣非净利高增68%

    营收方面：23H1，实现营收3657.88 亿元，yoy+0.51%。分季度看，23Q1/Q2 营收分别1765.91 /1891.97 亿元，yoy+2.61% /-1.38%；分业务看，基建建设/基建设计/疏浚三大主营业务板块分别实现营收3270.44/185.07/260.34 亿元，yoy+1.17%/-15.95%/-0.72%。

    净利润方面：23H1，实现归母净利润114.03 亿元，yoy+2.70%，我们推测或系22H1 公司发行公募REITs 处置项目获得投资收益等因素影响、导致去年同期非经常性损益基数较高（22H1 和23H1，非经常损益分别为28.81/4.53 亿元），对应扣非净利润109.50 亿元，yoy+33.58%。分季度看，23Q1/Q2 ，归母净利润分别55.82 /58.20 亿元，yoy+9.60%/-3.14%，扣非归母净利润分别54.41/55.09 亿元，yoy+10.39%/68.37%。

    23H1 毛利率上升、期间费用率下降，盈利有所提升

    毛利方面：23H1，综合毛利率10.76%，yoy+0.47pct；分季度看，23Q1/Q2 毛利率分别9.95%/11.63%，yoy 分别+0.89/-0.03pct；分业务看，基建建设/基建设计/疏浚业务分别10.00%/16.58%/9.94%，yoy 分别+0.39/3.92/0.31pct。费用方面：

    23H1，期间费用率2.35%，yoy-0.31pct；其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.26%/2.31%/-0.23%/2.57%，yoy 分别+0.06/+0.12/-0.49/+0.07pct。现金流方面：23H1，经营性现金流净额为-493.78 亿元，同比多流出36.53 亿元。

    23M4-7 大股东增持公司H 股0.16 亿股、彰显信心

    据公司公告，截至23Q1 末，大股东中交集团持有公司股份96.40 亿股；截至2023年7 月31 日，中交集团通过沪港通增持公司H 股后，持有公司股份96.56 亿股，23M4-7，累计增持公司H 股0.16 亿股。

    “大交通”传统主业优势凸显、“大城市”新军业务发展提速

    “大交通”方面：专项债发放提前、存量盘活空间大。截至2023 年8 月25 日，年内新增专项债规模3.0 万亿元，约占全年限额80%，发行节奏前置，近7 成额度投向基建类项目；截至2022 年末，专项债务结存限额约1.15 万亿元，存量盘活空间较大。23Q2，公司基建建设业务中，道路与桥梁建设、铁路建设、港口建设新签额分别1007.50/60.17/53.26 亿元，yoy 分别+40.10%/-23.74%/-69.11%，在总新签额中占比分别23.49%/1.40%/1.24%。

    “大城市”方面：城中村改造有望拉动投资，助推城市建设业务发展。2023 年7月21 日，国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，7 月28 日，在超大特大城市积极稳步推进城中村改造工作部署会议召开，国务院副总理强调，采取拆除新建、整治提升、拆整结合等不同方式分类改造， 建设好配套公共基础设施。23Q2，公司基建建设业务中，城市建设新签额2189.01亿元，同比高增21.95%,在总新签额中占比高达51.04%。

    “一带一路”龙头，倡议提出十周年之际、海外订单有望保持高增

    “一带一路”龙头，布局国际业务：公司从“业务国际化”向“公司国际化”转型，构建发达国家市场平台，实现属地化经营。23H1，公司海外营收、海外新签分别563.57/1411.75 亿元，yoy 分别+10.28%/22.21%，占比分别15.41%/16%。

    “一带一路”十周年催化，公司高层对外交流频繁：2023 年8 月23-24 日，中交集团董事长在南非参加第15 届金砖国家工商论坛活动期间，主持召开公司在非业务专题会，并拜会喀麦隆共和国总理、塞内加尔总统、南苏丹总统、南非公共工程和基础设施部部长等，提及将在基础设施、城市规划、能源电力等领域深化合作。5 月31 日，中交集团副总经理陈重拜会斯里兰卡总统，斯总统表示将携手各方共同推进科伦坡港口城项目开发、大力支持中交集团在斯开展合作项目，陈重表示将深化双方在交通基础设施建设、城镇化发展、绿色新能源等领域合作。

    新签订单：海外基建需求释放，海外业务快增。新签额：23Q2 单季度，海内/海外新签额分别3711.2/577.6 亿元，yoy 分别16.9%/7.2%，占比分别86.5%/13.5%，海外新签额中，基建建设/基建设计/疏浚业务分别570.5/1.9/5.1 亿元，yoy+15.8%/+19.1%/-88.0%；新签项目：23Q2，公司新签柬埔寨金边至巴域高速公路BOT 项目、几内亚杜布雷卡省综合市政项目、尼日利亚凯菲至马库尔迪公路改扩建工程，金额分别92.58/60.95/58.40 亿元。

    专业化整合：拟分拆设计板块上市，打造中交设计品牌

    项目进展：公司拟借壳中国建材旗下祁连山、分拆设计板块上市，不考虑募集配套资金情况下，公司将成为祁连山控股股东，持有53.88%股权。2023 年8 月4日，香港联交所已确认公司可进行本次分拆，本次分拆尚需取得有权监管机构的核准、注册等；业务成长：内延外拓，公司设计资产业绩成长空间足。根据假设，我们测算得出：2023-2025 年，祁连山营收分别140.35/154.49/172.81 亿元，同比分别增长6.28%/10.07%/11.86%；归母净利润分别18.25/20.86/24.19 亿元，同比分别增长15.14%/14.31%/16.00%。

    第二成长曲线：全面布局新能源领域。

    海上风电：“十四五”期间，我国各省规划新增海风装机容量近57GW；公司子公司三航局与其他投资方共同设立中交海峰风电公司，布局海风装备和运维业务；

    建筑光伏：母公司中交集团控股子公司中交产投与振华重工共同出资设立中交光伏公司，实现光伏产业专业化整合，电站建设有望放量；

    水电：①母公司层面：水电巨头三峡集团旗下中国水利电力对外有限公司（以下简称“中水电”）100%股权划转中交集团，2023 年4 月3 日，股东变更完成。中水电水利水电主业突出，据不完全统计，2022 年，中水电在海外运营8 座水电站，合计装机容量1.25GW；中水电积极参与哈萨克斯坦水电建设，承建以玛依纳水电站、图尔古松水电站为代表的工程项目，为共建“一带一路”贡献力量；2021 年，中水电营收、利润总额分别59.2/15.2 亿元，同比分别增长6.1%/72.1%；②公司层面：公司“三重两大两优”经营策略中提及“优先江河湖海”，23Q2，公司再次中标平陆运河项目（航道工程施工NO.SN12 和NO.HD9 标段），合计中标额44.94亿元。我们认为，公司作为中交集团基建业务主导上市平台，水利电力资源注入可期。

    股权激励强化业绩成长确定性

    2022 年，公司出台限制性股权激励计划，为8 大建筑央企中第4 家实施股权激励企业。从解锁条件看，2023-2025 年，公司较2021 年净利润CAGR 分别不低于8%/8.5%/9%，相比2016-2021 年CAGR 分别增加1.6/2.1/2.6pct。

    短期受益“一带一路“倡议，中长期受益新能源业务拓展、设计板块分拆上市

    短期驱动：公司2013-2022 年，海外新签额CAGR+6.1%。2023 年，公司经营目标：

    新签额yoy 不低于9.8%，营收yoy 不低于7%，以“一利五率”为抓手实现“一增两稳三提升”。

    中长期驱动：（1）中交集团通过出资设立公司/专业化整合渠道拓展海风/光伏/水电等新能源业务，公司有望借力新能源业务加速工程承包主业拓展；（2）公司拟借壳祁连山分拆设计板块上市，持续拓宽中交设计资产业务边界; 3）优质路产储备丰富，REITs 扩募预期良好，有望借助REITs 改善报表结构。

    盈利预测与投资建议：考虑到“一带一路”战略下海外布局深化叠加设计板块分拆上市、新能源业务不断拓展，预计公司2023-2025 年营业收入7732.56、8332.33、9052.36亿元，同比增长7.36%、7.76%、8.64%；归母净利润至208.75、229.96、255.07 亿元，同比增长9.27%、10.16%、10.92%，对应EPS 为1.28、1.41、1.57 元。现价对应PE 为7.48、6.79、6.12 倍。维持“买入”评级。

    风险提示事件：基建投资不及预期；新能源业务进展不及预期；海外业务不及预期。