1Q22 业绩超出我们预期

    公司公布2022 年一季度业绩：1Q22 收入1,721 亿元，同比增长13.3%，环比4Q21 增长1.6%；净利润50.9 亿元，同比增长17.7%，环比4Q21 增长68.2%。因收入稳健增长、费用率降低，1Q22 业绩超出我们预期。

    1Q22 毛利率同比减少0.2ppt 至11.7%；期间费用率减少0.7ppt 至6.5%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别+0/-0.8/+0.3/-0.2ppt 至0.2%/2.5%/2.6%/1.1%；投资收益净亏损5.0 亿元，同比扩大185%，主要因个别境外子公司的联营投资项目损失；有效税率提升3.0ppt 至21.3%；少数股东损益同比减少8.5%至12.3 亿元；净利率同比提升0.1ppt 至3.0%。

    1Q22 经营活动现金净流出334 亿元，投资活动现金净流出200 亿元，二者合计净流出较上年同期收窄36 亿元，总体较为稳定。

    发展趋势

    一季度收入、订单向好，看好全年增长。1Q22 公司收入同比稳健增长13.3%，且较4Q21 的传统旺季实现环比增长，我们认为一方面是受益于基建稳增长相关政策的落地，另一方面也反映公司较强的市场竞争力。1Q22公司新签基建合同同比增长4.9%，环比4Q21 增长64.9%，在1Q21 同比增速80%的高基数上仍实现了稳健增长。考虑习近平主席4 月26 日在中央财经委员会第十一次会议上研究全面加强基础设施建设问题，我们看好后续系列基建稳增长政策持续落地，带动公司全年收入、订单实现稳健增长。

    看好公司资产质量的持续改善。公司近年对投资规模有所控制，2022 年项目投资计划2,077 亿元，较2021 年实际投资额下降15.1%，且在投资项目选取上倾向于周期更短的城市综合开发等项目；此外，公司REIT 项目于4月28 日上市，我们看好公司未来更多运营项目通过REIT 实现资产盘活。

    设计资产拟分拆上市，拓宽融资渠道。公司4 月25 日公告拟将所持公规院、一公院、二公院的100%股权，中国城乡拟将所持西南院、东北院和能源院的100%股权一并与祁连山的全部资产及负债进行置换，通过与祁连山进行重组的方式实现重组上市。我们看好这一交易拓宽公司的融资渠道。

    盈利预测与估值

    我们维持盈利预测。公司A 股当前交易于8.8/7.9x 22/23e P/E，H 股交易于2.9/2.7x 22/23e P/E。考虑公司订单向好，看好全年增长，分别上调A/H股目标价6%/14%至12.0 元/5.42 港元，A 股对应9.7/8.7x 22/23e P/E 和10%上行空间，H 股对应3.5/3.2x 22/23e P/E 和20%上行空间。

    风险

    稳增长政策落地不及预期。