新签订单稳步增长，传统基建业务实现开门红。公司22 年Q1 新签合同额4306.93亿元，同增4.90%。其中，基建建设业务为3792.77 亿元，同增5.90%，分项中城市建设新签1803.67 亿元，道路与桥梁建设新签1070.03 亿元，合计同增4.75%；新签基建设计业务165.22 亿元，同增25.22%，设计订单高增长有望推动后续工程业务增长；新签疏浚业务325.13 亿元，同减10.51%。Q1 公司境外地区新签合同额616.46 亿元，同增5.71%。

    收入稳定增长，毛利率小幅下降。公司22 年Q1 实现营业收入1720.95 亿元，同比增长13.27%，单季增速环比增长35.50 个百分点，或因四季度限电影响减弱，同时基建业务受益推动政策实现规模增长。毛利率为11.66%，同比下降0.23 个百分点。

    期间费用率稳定下降，归母净利润增长强势。公司期间费用率为6.45%，同降0.69个百分点。其中销售费用率0.19%，同降0.02 个百分点；管理费用率2.50%，同降0.79 个百分点，或因人员费用持续下降；财务费用率1.14%，同降0.21 个百分点；研发费用率2.62%，同增0.32 个百分点，主因新开工项目研究开发立项增加。资产和信用减值损失合计0.38 亿元，同比变化不大。少数股东损益12.34亿元，同减9.24%，或因永续债规模下降。综合起来，归母净利润为50.94 亿元，同增17.74%，一季度实现开门红。

    资产负债率下降，经营净现金流基本持平。22 年Q1 收现比0.9789，同减0.0904；付现比1.2122，同减0.1435。经营活动现金流净流出333.63 亿元，较上期少流出5.45 亿元；资产负债率为72.76%，同降0.59 个百分点，或因公司短期借款与应付账款持续下降。

    拟分拆设计资产上市，REITs 获批复，权益性融资持续进行中。公司拟将三家全资子公司公规院、一公院、二公院的100%股权，与同一控股股东旗下的中国城乡所持的西南院、东北院和能源院的100%股权与祁连山的全部资产及负债进行置换。三家子公司主营均为基建设计，21 年净资产为122.90 亿元，实现净利润16.22 亿元，同增5.6%。虽然分拆可能摊薄资产权益，但设计行业普遍市净率高，有助于公司拓宽权益融资渠道。公司基础设施REITs 项目已获证监会批复，发售价9.399 元/份，募集资金净额为93.99 亿元。我们预期后续REITs 的增资扩募有助公司拓宽权益融资渠道、盘活高速公路基础设施资产。

    投资建议：公司新签订单稳定增长，期间费用率稳定下降，归母净利润强劲增长；公司拟分拆设计资产上市，REITs 发行等事项体现出公司进行市场化国企改革的决心，其主观能动性受到市场持续瞩目。预计公司2022-2024 年公司EPS 为1.24、1.37、1.50 元/股，对应的PE 为8.6、7.8 和7.1 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：疫情影响运营项目、分拆上市未能获批的风险、业务增长不及预期。