拟分拆基建市政设计资产上市，增进多元化发展活力4 月25 日晚公司发布筹划分拆上市公告，公司拟将三家全资子公司公规院、一公院、二公院，和同一控股股东中交集团（未上市）旗下中国城乡（未上市）所属的西南院、东北院和能源院，合计六家公司的100%股权，与祁连山全部资产及负债进行置换。我们认为尽管本次分拆可能摊薄设计业务的资产权益，但将有利于优化融资功能和公司治理，实现设计业务做大做强。公司22Q1 新签订单4307 亿元，同比增长4.9%。我们维持预计公司22-24年归母净利207/232/255 亿，根据资产分部估值法，可比公司总资产平均估值0.91xPB，我们维持认可给予公司货币资金/可REITs 类资产1xPB/DCF估值，其他资产0.93xPB，维持目标价11.68 元，维持“增持”评级。

    拟分拆设计业务净资产、净利润占股份公司的48%、39%根据公司2021 年年报，中国交建2021 年末净资产为3574 亿元（不含永续债），其中设计业务净资产258 亿元，2021 年营业收入为6856 亿元、净利润为235 亿元，其中设计业务收入476 亿元、净利润41.9 亿元。本次拟分拆的三家子公司均为中国交建全资子公司， 2021 年净资产为123 亿元、净利润为16.2 亿元，同比分别增长12.5%、5.6%，经营整体稳健。公司2020/2021 年基建业务毛利率分别为18.1%/18.0%，盈利能力较强，而三家子公司主营业务均为基建设计，2021 年净资产和净利润分别占中国交建设计业务资产的48%、39%，因此我们认为此次分拆上市对于盘活公司设计资产、激励设计业务发展具有重要意义。

    资产定价尚未确定，置入/置出净资产比超过1.5此次参与祁连山资产重组的还有中国城乡控股集团旗下的三家设计院，均为国家级城乡市政设计院，2020/21H1 收入分别为30.4/20.8 亿元，净利润分别为2.4/1.5 亿元，21H1 末净资产合计为17.2 亿元。我们初步估算2021年末拟重组的六家设计院净资产合计超过140 亿元（123 亿+17.2 亿）。而拟置出资产的祁连山（600720 CH）主营业务为水泥制造，2021 年收入为77 亿元，净利润10.3 亿元，2021 年末净资产为90.5 亿元，约为拟置入净资产的0.65，对价不足部分将由祁连山向公司及中国城乡发行股份购买。

    22Q1 新签订单稳健增长，看好稳增长受益

    公司22Q1 新签订单4307 亿元，同比增长4.9%，完成全年目标的30%（按2022 年公司新签订单目标增速11.8%），其中基建建设3581 亿元，同比增长5.9%，港口与路桥主业订单分别增长42.9%、14.6%；基建设计132 亿元，同比增长4.9%，设计订单高增长有望推动施工合同增长逐季提速。

    风险提示：分拆上市失败，稳增长低于预期，投资类业务现金流出超预期。