事项：

    中国交建公布2020 年三季报：公司报告期内实现营收4097.36 亿元，同比+9.13%；归母净利润100.72 亿元，同比-24.75%；扣非净利润95.13 亿元，同比-20.38%；EPS 为0.55 元/股。

    　　评论：

    Q3 业绩增速由负转正，费用、减值损失及投资收益拖累业绩：公司2020 年前三季度实现营收4097.36 亿元，同比+9.13%；归母净利润100.72 亿元，同比-24.75%；扣非净利润95.13 亿元，同比-20.38%。业绩增速明显低于营收，我们认为主要系：1）管理费率和财务费率提高；2）应收账款周转放缓及个别长期应收款计提特别减值致信用减值损失增加；3）疫情防控期收费公路免收车辆通行费影响公司特许经营项目收益，且处置子公司投资收益较上期大幅减少，投资净收益减少；4）永续债股息及非控股股东股息分配增加致少数股东损益同比+8.35 亿。分季度看，公司Q1-Q3 营收增速各为-6.65%、+9.40%、+21.48%，业绩增速各为-40.43%、-40.16%、+3.90%，Q3 业绩增速由负转正。

    新签订单持续提速，订单港口与铁路订单大幅增长：公司2020 年前三季度新签合同约7370.91 亿元，同比+12.52%，订单增速较去年同期+0.36pp，较20Q2大幅提升5.25pp，主要系基建订单提速。分业务类型看，1）基建建设订单同比+15.03%至6596.80 亿，增速同比+2.48pp，其中港口与铁路建设大幅增长，增速分别为75.77%和170.69%，道路桥梁与市政环保增速分别为11.74%和20.88%，海外工程小幅减少，同比-2.86%；2）基建设计订单仍为负增长，同比-11.54%至256.63 亿元；3）疏浚业务和其他订单同比各5.06%、-35.30%，增速相较去年-13.59pp、-94.47pp，下滑严重。分区域看，海外订单有所下滑，同比-6.99%至1324.30 亿元，约占公司新签合同额的18%；分模式看，PPP 投资类项目合同额997.67 亿元，同比-7.87%，占公司新签合同额的14%。

    毛利率上升净利率下降，现金流与负债率持稳：前三季度公司综合毛利率为12.48%，同比上升0.66pp；净利率2.88%，同比下降0.91pp，我们认为净利水平下滑主要系公司费率提高、减值损失增加及投资收益减少。期间费率7.96%，同比+0.59pp，其中，销售、管理、财务费率分别为0.17%、6.15%、1.63%，同比-0.01pp、+0.12pp、+0.48pp，财务费率提升明显，主要系借款规模及汇兑损失增加，及投资类项目利息收入增加。经营性现金流净额同比多流出2.76亿至-385.01 亿元，主要由于购买商品、接受劳务支付的现金增加。资产负债率75.37%，同比+0.41pp。应收账款周转率4.20 次同比-0.13 次。

    盈利预测、估值及投资评级：我们维持预计2020-2022 年EPS 为1.36/1.48/1.61元，PE 为6x/5x/5x。国家逆周期调节加码基建，行业景气度上行，基于对基建预期的好转，给予公司2020 年8 倍PE，对应目标价10.88 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：基建投资不及预期，地产调控超预期，海外业务拓展不及预期。