业绩回顾

    　　2021 业绩符合我们预期

    　　中国中车公布2021 年业绩：收入2,257 亿元，同比下降0.8%，归母净利润103 亿元，同比下降9%，对应每股盈利0.36 元，业绩符合预期。单季度来看，4Q21 收入/归母净利润分别为813/38 亿元，同比下降1%/15%。

    　　动车组招标同比减少，综合毛利率同比减少。2021 年铁路装备收入907 亿元，同比大致持平，其中机车/客车/货车收入分别同比增加45%/82%/7%，而动车组招标量继续减少，动车收入同比减少24%至411 亿元；2021年地铁车辆交付减少，城轨相关收入同比减少6%至546 亿元；此外，2021 年新产业收入718 亿元，同比持平，现代服务收入同比增长17%至87 亿元，主要为物流和租赁收入增加。由于高毛利的动车组业务占比下降及原材料成本压力较大，2021 年综合毛利率同比减少1.7ppt 至20.6%。

    　　费用率管控良好，现金流同比改善。2021 年公司销售、管理、研发、财务费用率同比下降0.6/0.1/0.1/0.2ppt，净利润率同比减少0.4ppt 至4.6%。

    　　2021 年公司经营性现金净流入206 亿元，基本恢复至2019 年水平。

    　　发展趋势

    　　2021 年动车组招标减少，在手订单同比下降。2021 年公司机车交付744台，客车交付1,019 辆，同比增加31%/286%。动车组交付162 组，同比减少32%，城轨车辆交付8,045 辆，同比减少16%，货车交付量同比基本持平。从在手订单来看，截至2021 期末，公司整体在手订单2,203 亿元，同比减少13%，主要由于城轨在手订单同比下降。

    　　2022 年铁路投产里程规划同比减少，预计后市场需求稳定增长。2022 年1月，国铁集团工作会议1指出2022 年计划投产新线超过3,300 公里，其中普速/高速铁路各1,900/1,400 公里左右，较2021 年实际投产里程少22%/35%。2021 年全国铁路固定资产投资7,489 亿元，同比减少4.2%。

    　　我们预计随着客运量逐步恢复，铁路维保市场需求将逐渐释放。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑原材料价格压力，我们下调2022 年EPS 预测7%至0.39 元，引入2023 年EPS 预测0.43 元。公司当前A 股股价对应2022/2023 年13.9/12.5 倍P/E，H 股股价对应7.0/6.3 倍P/E。考虑盈利下调，我们下降A/H 目标价各5%至6.18 元/3.52 港币，对应2022 年15.9x/7.7x PE，对应2023 年14.4x/7.0x PE，较当前股价有14/11%的上行空间。

    　　风险

    　　国铁集团设备招标不及预期。