投资要点：

    　　运营商作为国内提供网络服务的供应商，正处于从单纯的基础网络连接到深层次介入到个人、家庭、产业数字化等智能化的转型进程中。当前中国电信的投资价值核心体现在：

    　　（1）基本面：提速降费影响或明显减弱，收入费用剪刀差下利润提速。

    　　（2）估值层面：基本面明显改善基础上，当前估值相对低估，配置价值凸显。

    　　移动业务：用户价值提升，政策影响降低。进入5G 时期，提升用户价值成为驱动营收增长的关键。当前：（1）当前运营商对于提升用户价值已达成共识，三家在5G 套餐定价无明显差异；（2）提速降费政策实施范围不断减少，未来流量单价下降速度或趋缓；（3）5G下游特色应用可驱动单用户流量可实现明显提升（海外验证：韩国5G 用户单月消耗流量是4G 用户2 倍+）。量价趋势变化下，可以测算出2021-2023 年，中国电信单用户移动流量收入将进入上行阶段。

    　　宽带业务：场景丰富驱动ARPU 和用户双提升。中国电信家庭业务源自传统的宽带业务，而电信作为国内最早开展宽带业务的运营商，具备良好的运营经验和用户基础。当前电信从传统宽带业务逐步向家庭信息化多样服务转型。我们认为服务场景的多样化有望做到（1）增强现有用户粘性和扩大用户规模；（2）提升单用户价值（宽带ARPU）。目前业务转型已经初见成效，宽带综合ARPU 值已实现提升。

    　　创新业务竞争优势突出，构筑新成长曲线。当前在政策支持力度增强，技术逐步成熟的背景下，行业数字化转型或进入加速期。云网融合和边缘计算趋势下，运营商将成为重要参与者，当前中国电信产业数字化收入规模行业领先，且在IDC、天翼云、物联网等方面拥有明显的竞争优势，有望助力公司创新业务保持领先优势，实现快速发展。

    　　建设节奏维缓+共建共享，成本或将降低。1）5G 建设周期资本开支增长趋于温和（2021年计划资本开支规模仅个位数增长）。资本开支后续增长放缓叠加近三年高折旧及摊销规模，后续折旧规模或有望下降；2）提升内部数字化水平，营销、管理费用率仍有下降空间；3）共建共享下，前期投资、后期运维成本和网络成本都可实现降低。

    　　首次覆盖，给予“买入”评级。当前中国电信正处在移动业务和家庭业务企稳回升，产业数字化加速成长阶段，预计21/22/23 年公司营业收入分别为4293.27/4597.47/4887.45亿元，同比增长10.1%/7.1%/6.3%；归母净利润分别为244.90/273.28/297.41 亿元，同比增长17.4%/11.6%/8.8%。结合PB-ROE 回归结果,我们给予中国电信2021 年1.27XPB，对应目标价为5.88 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：移动业务用户人数下滑风险、国内行业监管政策变化的风险、产业数字化业务竞争加剧