22 年收入持平、归母净利润扭亏明显，23Q1 收入、归母净利润各下滑32%/78%公司2022 年实现营业收入154.36 亿元、同比下滑0.38%，归母净利润2.22 亿元、扭亏明显（20、21 年分别亏损-7.76、-1.66 亿元），扣非净利润-5508 万元、亏损幅度同比收窄83.65%，EPS 为0.05 元，拟每股派息0.03 元（含税）。其中，22年收入持平而归母净利润改善明显，主要系毛利率提升2.65PCT以及投资收益增加、信用减值损失减少贡献（二者合计净影响税前利润3.14 亿元），22 年归母净利率为1.44%。

    　　分季度来看，22Q1~23Q1 公司单季度收入分别同比+22.70%、+17.61%、+4.11%、-35.70%、-32.44%，归母净利润分别同比增长867.74%、221.22%、108.99%、127.81%、-77.50%，22Q4 以来收入单季度同比下滑，主要为全面关停贸易业务导致贸易业务收入同比大幅降低所致；23Q1 归母净利润2395 万元、同比下滑幅度较大，主要为收入下滑叠加投资收益减少、信用减值损失增加（二者合计净影响税前利润约2658 万元）所致。

    　　分产品来看，22 年公司军需品、民品、贸易及其他收入占比分别为35%、46%、22%，收入分别同比+125.59%、-0.66%、-42.61%，军需品表现突出。

    　　分地区来看，22 年公司境内、境外收入占比分别为90%、9%，收入分别同比-4.40%、+116.97%。

    　　毛利率持续提升，利润受多因素影响

    　　毛利率：2022 年毛利率同比提升2.65PCT 至11.84%。分季度来看，22Q1~23Q1单季度毛利率分别为10.87%（同比-0.27PCT）、8.91%（+0.63PCT）、9.34%（+1.48PCT）、20.87%（+11.27PCT）、14.16%（+3.29PCT）。分产品来看，2022年公司军需品、民品、贸易及其他毛利率分别为15.64%（同比-1.27PCT）、11.22%（-0.49PCT）、2.77%（+1.46PCT）。

    　　费用率：2022 年期间费用率同比提升0.54PCT 至9.59%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.18%（同比+0.26PCT）、4.88%（+0.08PCT）、2.65%（+0.17PCT）、-0.12%（+0.02PCT）。23Q1 期间费用率同比提升4.03PCT，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比提升1.10PCT、1.97PCT、1.08PCT、-0.12PCT。

    　　其他财务指标：1）存货22 年末较22 年初增加21.55%至46.00 亿元，23 年3 月末较23 年初减少6.40%；存货周转天数22 年、23Q1 分别为111 天、170 天、同比增加18 天、67 天。

    　　2）应收账款22 年末较22 年初增加75.00%至36.34 亿元，23 年3 月末较23 年初增加7.67%；应收账款周转天数22 年、23Q1 分别为67 天、124 天、同比增加5天、67 天。应收账款持续增加主要与公司订单收款周期有关。

    　　3）其他影响利润较大的指标方面，投资收益22 年同比增加590.26%至0.76 亿元、主要系取得的参股公司分红收益增加贡献，23Q1 同比减少27.40%；信用减值损失22 年同比减少70.30%、净减少2.48 亿元，对22 年利润贡献较大；23Q1 同比增加499.04%。

    　　4）经营净现金流22 年为-3.12 亿元，同比转为净流出主要系22 年订单承揽量同比大幅增加，年末正处于货款结算期和产品生产期所致；23Q1 经营净现金流为-4.65亿元、主要系公司处于被装皮鞋订单生产期，一季度材料采购及加工费支出较大所致。

    　　盈利预测与投资建议：22 年公司持续推进“443”产业布局，全面提升经营质量效益，业绩顺利扭亏为盈。同时公司加大营销团队整合力度、订单承揽总量增加，并积极加强研发投入、提高获取订单能力。23 年公司将继续巩固军品核心供应商的地位，加大工装行配等市场的开拓力度，并加强创新、提升产品附加值。考虑终端需求走势仍存不确定性，我们下调公司23~24 年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调54%/36%）、对应23~24 年EPS 分别为0.06、0.10元，新增25 年盈利预测，对应25 年EPS 为0.12 元，23 年、24 年PE 分别为56 倍、31 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业政策变动影响相关单位的招标采购需求；国内需求疲软使生产或正常接单受到不利影响；行业竞争加剧等。